“牛市剛起步，我已干到9.5成倉(cāng)！”上半年收益超25%的私募價(jià)值投資牛人首度透露“騎牛”秘訣！
文章來(lái)源：榕樹(shù)投資發(fā)布時(shí)間：2017-07-27
近日，深圳市榕樹(shù)投資總經(jīng)理翟敬勇接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》獨(dú)家專(zhuān)訪，以下為采訪全文：
這是價(jià)值投資的春天，也是投機(jī)者的冬天。
今年上證50與創(chuàng)業(yè)板指，前者持續(xù)上漲，后者持續(xù)下跌就可見(jiàn)一斑。
看來(lái)不懂價(jià)值投資的投資者是越來(lái)越難賺到錢(qián)了。
為此，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡(jiǎn)稱(chēng)NBD）經(jīng)過(guò)一番研究之后，為大家奉上一份價(jià)值投資牛人的獨(dú)家專(zhuān)訪。
他就是深圳榕樹(shù)投資總經(jīng)理翟敬勇，其有21年大中華地區(qū)資本市場(chǎng)投資經(jīng)驗(yàn)，專(zhuān)注于企業(yè)基本價(jià)值的分析研究， 堅(jiān)持長(zhǎng)期企業(yè)實(shí)地調(diào)研，深入走訪調(diào)研了超過(guò)五百家上市公司。
數(shù)據(jù)顯示，榕樹(shù)投資旗下6只私募產(chǎn)品上半年平均收益超過(guò)25%，其中榕樹(shù)文明復(fù)興三期上半年收益率更是達(dá)到30%，而私募行業(yè)上半年平均收益為3.03%，公司的這個(gè)業(yè)績(jī)?cè)谌珖?guó)私募中綜合排名也在第20位，深圳第二名。
牛市是否來(lái)了？是否可以加大倉(cāng)位？中小創(chuàng)是否還會(huì)繼續(xù)殺估值？如何選擇潛力股？在這里，你都能夠?qū)さ揭环蓊H具價(jià)值的獨(dú)到見(jiàn)解，本次獨(dú)家專(zhuān)訪可是干貨滿(mǎn)滿(mǎn)的喔！
榕樹(shù)投資總經(jīng)理翟敬勇
自下而上選股，熱衷于調(diào)研
NBD：榕樹(shù)投資今年上半年業(yè)績(jī)很好，公司是怎么做到的？
去年5月我開(kāi)始提出，中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始轉(zhuǎn)暖復(fù)蘇。而只有經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇了，各個(gè)行業(yè)的優(yōu)質(zhì)公司業(yè)績(jī)才會(huì)好轉(zhuǎn)，到目前為止基本上驗(yàn)證了我們的判斷。
如果有了這么一個(gè)判斷，接下來(lái)的事情就比較好辦了，因?yàn)槲覀冏龊米约阂龅氖虑?，買(mǎi)認(rèn)為好的龍頭公司，剩下的交給市場(chǎng)就行了。
要買(mǎi)行業(yè)龍頭公司
NBD：公司此前的投資策略是怎么樣的？
翟敬勇：我們每只基金配置股票數(shù)量大概是15到18只左右，配置的行業(yè)大概在四五個(gè)行業(yè)。我們2016年主要配置在消費(fèi)、能源、互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥、金融上。2017年我們的重心放在金融、能源上。每個(gè)基金配置的都是行業(yè)前三名的公司，比如去年消費(fèi)上我們配置了伊利、茅臺(tái)、五糧液、還有山西汾酒。 另外我們重倉(cāng)的中國(guó)神華沒(méi)有復(fù)牌，如果按照公募的估值法，神華復(fù)牌，我們基金今年上半年將都有30%的收益。
NBD：翟總之前提到了，以后要買(mǎi)就買(mǎi)各個(gè)行業(yè)的龍頭公司，這個(gè)怎么理解？
翟敬勇：這個(gè)分兩塊講，傳統(tǒng)行業(yè)和新經(jīng)濟(jì)。
首先說(shuō)傳統(tǒng)行業(yè)。自從中國(guó)改革開(kāi)放以來(lái)，經(jīng)過(guò)這么多年發(fā)展后，很多行業(yè)到了一個(gè)需要重新整合階段。很多企業(yè)不能再無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，無(wú)序殺價(jià)了。加之國(guó)家開(kāi)始推行供給側(cè)改革，通過(guò)行政力量來(lái)讓傳統(tǒng)行業(yè)的大國(guó)企快速實(shí)行整合。比如南車(chē)和北車(chē)合并，中國(guó)神華和國(guó)電電力的合并等。南車(chē)北車(chē)合并后 ，中車(chē)的競(jìng)爭(zhēng)力是有目共睹的，現(xiàn)在中車(chē)市場(chǎng)占有率在全球達(dá)到了50%。
我們看到好的一面，也要看到壞的一面，傳統(tǒng)行業(yè)整合以后，行業(yè)就會(huì)出現(xiàn)龍頭越來(lái)越強(qiáng)，而老二老三等其他競(jìng)爭(zhēng)者實(shí)力相對(duì)削弱的格局。從資本角度來(lái)講，就只能買(mǎi)老大了。
而且在A股，這么多年的估值體系、投資體系是顛倒的，大家喜歡炒小盤(pán)股，搞操縱。現(xiàn)在搞操縱的基礎(chǔ)沒(méi)有了，導(dǎo)致越來(lái)越多錢(qián)開(kāi)始降低收益預(yù)期，資金就移向了大藍(lán)籌，而大藍(lán)籌往往就是各個(gè)行業(yè)的龍頭。藍(lán)籌股從低估到合理估值是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，很多人只看到了茅臺(tái)、五糧液上漲，但仔細(xì)看下，寶鋼、中國(guó)神華、海螺水泥等股價(jià)也都起來(lái)了。
第二點(diǎn)就是混改。比如最近云南白藥、萬(wàn)科A的案例。國(guó)有大股東（財(cái)務(wù)股東）加管理層實(shí)際控制人是目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制下公司治理的最優(yōu)結(jié)構(gòu)。 這樣，國(guó)家愿意出讓一部分股權(quán)，吸引一部分民營(yíng)企業(yè)入駐，改變了原來(lái)大家的印象：大國(guó)企體制機(jī)制差、效率低?，F(xiàn)在我們看到這些大國(guó)企既有國(guó)企控股保值增值，又有了民營(yíng)機(jī)制，他們的競(jìng)爭(zhēng)力更強(qiáng)了。
還有，去年以來(lái)，證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管趨嚴(yán)，讓一些小股票，坐莊的、被操縱的股票慢慢打回原形了，這也是今年“一九”現(xiàn)象產(chǎn)生的一個(gè)深層次原因之一。
其次，看新經(jīng)濟(jì)。新經(jīng)濟(jì)是贏家通吃的。騰訊是一家獨(dú)大，即使做手游也是，阿里也是一家獨(dú)大。這就是為什么騰訊一直漲，市場(chǎng)給40到 50倍PE了。A股傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)公司被壓制時(shí)間太長(zhǎng)了，比如中國(guó)神華，從2008年跌到2016年，里面的很多人被洗掉了。這次市場(chǎng)重新給他們一個(gè)機(jī)會(huì)，讓低估的逐漸走向合理。
牛市趨勢(shì)要看滬深300指數(shù)
NBD：翟總前幾天講過(guò)，說(shuō)市場(chǎng)要進(jìn)入牛市，這個(gè)和很多人的看法不一樣？
翟敬勇：對(duì)于牛市，很多人存在一個(gè)誤區(qū)，喜歡看指數(shù)，喜歡從眾。實(shí)際上，從美股港股市場(chǎng)看，道瓊斯指數(shù)、恒生指數(shù)的成份股都只有幾十只股票。騰訊漲了，恒生指數(shù)就漲了。
在A股市場(chǎng)，因?yàn)槭袌?chǎng)還不成熟，投資者機(jī)構(gòu)、投資品種不夠豐富等原因?qū)е潞芏嗳藶榱速嵖戾X(qián)去炒小股票，還有懲罰制度不嚴(yán)。但今年懲罰制度開(kāi)始嚴(yán)格起來(lái)，很多人就吃了苦頭。
我們分析，牛市的根基是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的全面復(fù)蘇。今年一季度、 二季度，重工機(jī)械公司業(yè)績(jī)都是翻倍的；從煤電、航運(yùn)指數(shù)等看同比都是大幅增長(zhǎng)的，比如煤價(jià)從最低298元每噸漲到了現(xiàn)在的600元。經(jīng)濟(jì)好起來(lái)后，相關(guān)企業(yè)的盈利肯定會(huì)起來(lái)。而追尋背后原因，是我們經(jīng)濟(jì)在國(guó)家供給側(cè)改革的推動(dòng)下加快了復(fù)蘇步伐。
還有一個(gè)重要的引發(fā)因子是房地產(chǎn)。房地產(chǎn)從全面放松到現(xiàn)在的全面限購(gòu) ，目的就是怕經(jīng)濟(jì)再度過(guò)熱。
2015年下半年因?yàn)檎咄剖郑瑢?dǎo)致A股出現(xiàn)一個(gè)不正常反應(yīng)，即異常波動(dòng)。而股市一定是對(duì)經(jīng)濟(jì)做提前反應(yīng)的，因此可以說(shuō)，在2014年、2015年，牛市的基礎(chǔ)已經(jīng)產(chǎn)生了。
第二個(gè)從中觀看 ，很多龍頭企業(yè)盈利在大幅上升。今年很多人喜歡買(mǎi)板塊，事實(shí)上是不對(duì)的，今年只有買(mǎi)各個(gè)行業(yè)龍頭才有戲。比如光伏行業(yè)只有隆基股份在漲，其他的如東方日升都趴著不動(dòng)。白酒類(lèi)只有茅臺(tái)、五糧液在漲，其他的小白酒公司就沒(méi)怎么漲。很多人貪便宜買(mǎi)小公司，最后是賺了指數(shù)賠了錢(qián)。
牛市是行業(yè)輪動(dòng)，一波一波的上漲，而不是指數(shù)全面推高。等指數(shù)全面上漲，那就是到了牛市中后期了。牛市初期大家先恐懼，等有一部分人賺錢(qián)了，就會(huì)吸引場(chǎng)外資金入場(chǎng)。當(dāng)大家都能看到投資機(jī)會(huì)時(shí)，市場(chǎng)已經(jīng)過(guò)熱了。
我個(gè)人的理解，判斷牛市一定不要去看綜合指數(shù)，最好就用滬深300。還有A股加入MSCI， 證明有海外資金在關(guān)注A股了，那些好公司被低估的概率就會(huì)減少，從投機(jī)的角度來(lái)講股價(jià)就會(huì)上漲。
事實(shí)上，如果你去看上證50和滬深300指數(shù)，上升趨勢(shì)已經(jīng)很明顯了。在后市，我們將會(huì)看到滬深300指數(shù)將逐漸震蕩走強(qiáng)。
上證50還處于合理的位置
NBD：現(xiàn)在市場(chǎng)中小創(chuàng)股票在不斷下跌，而上證50指數(shù)在大漲，很多人認(rèn)為上證50會(huì)不會(huì)調(diào)整，估值是不是合理？
翟敬勇：上證50 不會(huì)一直漲，會(huì)有調(diào)整，這個(gè)是沒(méi)任何質(zhì)疑的。
我們講一個(gè)比較簡(jiǎn)單原則，好股好價(jià)，不符合你投資邏輯的，就不要買(mǎi)。比如說(shuō)茅臺(tái)，我們從180元買(mǎi)到340元，之后就沒(méi)買(mǎi)，但最近調(diào)整了我們就準(zhǔn)備再買(mǎi)點(diǎn)。我們會(huì)不斷根據(jù)企業(yè)的基本面來(lái)做估值。
從目前來(lái)看，我們認(rèn)為上證50還是處于一個(gè)合理的位置，甚至有些股票還是被低估的，資本將逐步填平價(jià)值洼地。
看好金融板塊
NBD：大金融范疇，現(xiàn)在很多銀行股保險(xiǎn)股都在大漲，翟總怎么看?
翟敬勇：放在一個(gè)大背景下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前各行各業(yè)資本過(guò)剩，2007年底的時(shí)候 M2只有41萬(wàn)億，到今年年底，如果不出意外M2將達(dá)到170萬(wàn)億。還有我們GDP的增長(zhǎng)從原來(lái)兩位數(shù)變到現(xiàn)在個(gè)位數(shù)，甚至還會(huì)降低，這意味著，我們貨幣使用效率在降低， 帶來(lái)的結(jié)果就是大家的預(yù)期收益率降低。而錢(qián)多了，就會(huì)找專(zhuān)業(yè)的人打理，所以未來(lái)資產(chǎn)管理行業(yè)會(huì)有很大的發(fā)展。未來(lái)五年，金融會(huì)跟互聯(lián)網(wǎng)一樣主宰我們的生活。
同時(shí)，金融的風(fēng)險(xiǎn)也很大，所以行業(yè)整合也是必然的。未來(lái)銀行、保險(xiǎn)、券商都會(huì)整合。金融行業(yè)高度統(tǒng)一后，以后保險(xiǎn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)是必然趨勢(shì)，市場(chǎng)會(huì)朝這個(gè)方面做預(yù)期。
所以在這塊，有些資金做前瞻性布局。還有今年的市場(chǎng)風(fēng)格，大家會(huì)去選擇更確定性的、市盈率很低的股票。因此，今年我們就看到了先漲保險(xiǎn)、再漲銀行，近期券商也啟動(dòng)了。下半年到明年，我們更看好金融板塊。
NBD：近期的周期股怎么看？
翟敬勇：我更看重龍頭企業(yè)。供給側(cè)改革后，龍頭會(huì)越來(lái)越強(qiáng) ?，F(xiàn)在不是在傳五礦集團(tuán)和中國(guó)黃金集團(tuán)合并嗎，這就是信號(hào)。未來(lái)一定是寡頭競(jìng)爭(zhēng)。
中小創(chuàng)殺估值還會(huì)延續(xù)
NBD：現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板、次新股中很多股票腰斬，怎么看這個(gè)現(xiàn)象？
翟敬勇：創(chuàng)業(yè)板很多處于新興行業(yè)，但這個(gè)行業(yè)是贏家通吃。舉個(gè)例子，網(wǎng)宿科技，以前做CDN它一家獨(dú)大，隨著它的客戶(hù)，如阿里巴巴、騰訊等收入快速增長(zhǎng)，往上游切入，就把網(wǎng)宿科技給擠下來(lái)了。網(wǎng)宿科技在2009年到2015年是有名的大牛股， 但現(xiàn)在看它還在一直往下跌，實(shí)際上是商業(yè)模式受到了挑戰(zhàn)，要?dú)⒐乐怠?/span>
我們看到格力、美的在漲， 事實(shí)上是他們過(guò)去在家電行業(yè)二三十年里廝殺了多次后脫穎而出的， 已經(jīng)沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手了，其股價(jià)就很穩(wěn)定，而科龍電器、春蘭空調(diào)已都不見(jiàn)了。
所以， 這次中小創(chuàng)和高估值的公司要經(jīng)過(guò)一輪輪洗禮才行。大資金要避險(xiǎn)，去哪里呢？只會(huì)去我剛才講的一些龍頭公司。
不可否認(rèn)中小創(chuàng)中有很多好公司，但對(duì)他們不利的是，現(xiàn)在不斷有很多新興行業(yè)公司上市，他們稀缺性已沒(méi)有了，導(dǎo)致普通投資者挑選難度加大，會(huì)降低對(duì)他們的估值預(yù)期。這樣就把原來(lái)A股不正常的估值體系顛倒了。比如在港股，騰訊有45倍PE，在A股，中國(guó)平安、貴州茅臺(tái)之前被壓到了只有10倍，這是不合理的，不合理就要重新扭轉(zhuǎn)過(guò)來(lái)。
今年A股港股化，很多中小企業(yè)會(huì)越來(lái)越被邊緣化。所以目前我判斷，大部分的中小創(chuàng)公司殺估值還有一個(gè)延續(xù)過(guò)程。
現(xiàn)在的茅臺(tái)不貴
NBD：翟總對(duì)茅臺(tái)投資多年，對(duì)目前茅臺(tái)這個(gè)位置怎么看？
翟敬勇：茅臺(tái)的供應(yīng)量是有限的，從長(zhǎng)期看，如果出廠價(jià)達(dá)到了1500元每瓶，那利潤(rùn)將達(dá)到1000億元。在現(xiàn)在這個(gè)位置，5000多億的市值是不貴的。
但買(mǎi)茅臺(tái)和資金性質(zhì)有關(guān)。如果你對(duì)收益要求不高，比如年化5%到10%，這個(gè)位置上茅臺(tái)是可以買(mǎi)的，如果對(duì)收益要求很高就沒(méi)必要買(mǎi)了。
我判斷，2017年茅臺(tái)對(duì)應(yīng)的股價(jià)應(yīng)該是450元到520元左右，這個(gè)是比較合理的位置。
NBD：榕樹(shù)投資接下來(lái)準(zhǔn)備怎么操作？
翟敬勇：我們?cè)谥衅跁?huì)遵循好股好價(jià)原則做配置。我們配置了一些低估值的地產(chǎn)龍頭公司、龍頭金融公司。還在關(guān)注優(yōu)質(zhì)的光伏、新能源、生物醫(yī)藥公司。原來(lái)的消費(fèi)股還會(huì)做些配置，但如果開(kāi)新倉(cāng)的話(huà)，配置比重就不會(huì)像原來(lái)那么高了。接下來(lái)我們盡量往10倍估值以下的公司傾斜。
我們目前是9成5倉(cāng)位，下半年到明年一直會(huì)保持這個(gè)倉(cāng)位。因?yàn)槲覀兣袛嗯Ｊ袆偲鸩?，而牛市就是要上倉(cāng)位的時(shí)候了。
每經(jīng)記者 劉海軍 每經(jīng)編輯 吳永久
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