大華農(nóng)價(jià)值分析

一、看好動保行業(yè)邏輯：

1、動保行業(yè)未來保持快速增長。根據(jù)中國獸藥協(xié)會數(shù)據(jù)，從2008年到2012年中國動物保健市場規(guī)模迅猛增長，市場規(guī)模從2008年的257億人民幣增至2012年的368億人民幣，復(fù)合增長15%，預(yù)計(jì)未來仍能保持10%-15%左右的速度增長。其中動物疫苗市場規(guī)模從2008年到2012年復(fù)合增長15%，預(yù)測從2013年起5年能保持25%的增長速度。

邏輯：

1）中國人對肉類的需求，特別是人均肉類消費(fèi)還有很大提高空間。根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部2011年數(shù)據(jù)，中國消費(fèi)量最大的豬肉，人均豬肉消費(fèi)（37.9公斤/年）僅排第四，離人均消費(fèi)量第一的香港（65.7公斤/年）有一倍的差距；牛肉和雞肉的人均消費(fèi)量更低。

2）中國內(nèi)地動物疾病的增多，增加養(yǎng)殖戶對藥物及疫苗的需求。中國動物保健防疫的特點(diǎn)決定了疫情病毒源不能消滅，而在動物體內(nèi)潛伏進(jìn)化，適當(dāng)時間會再次爆發(fā)。

3）養(yǎng)殖由散養(yǎng)走向規(guī)?；?guī)?；瘜σ卟》乐蔚囊蟾摺?/span>1）規(guī)?；酪哔M(fèi)用支出也比散養(yǎng)高出很多；2）規(guī)模養(yǎng)殖對疫苗的品質(zhì)要求不斷提高，疫苗價(jià)格也不斷提高，市場苗發(fā)展說明了這點(diǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)2010年出欄500頭以上生豬規(guī)模養(yǎng)殖場的出欄量僅占34.5%，遠(yuǎn)低于美國94%的比例；年出欄5萬羽以上肉雞的養(yǎng)殖場2萬家，出欄量占比33.2%，而美國和巴西前十家肉雞公司出欄量占比分別達(dá)到75%和52%

2、行業(yè)集中度很低。前8家市場占有率13%，美國前5家占比60%；未來龍頭企業(yè)將會強(qiáng)者愈強(qiáng)。

3、行業(yè)門檻不斷提高，國家對行業(yè)監(jiān)管趨于嚴(yán)厲，有利于行業(yè)集中度提高。2006年實(shí)施的GMP以及2012年的獸藥經(jīng)營準(zhǔn)入制度GSP，促使落后的產(chǎn)品和產(chǎn)能將逐步淘汰，大量中小企業(yè)退出市場。

二、大華農(nóng)看點(diǎn)：

1、大華農(nóng)背靠溫氏集團(tuán)，跟隨溫氏集團(tuán)的成長而成長。大華農(nóng)原是溫氏集團(tuán)下屬配套的動物用藥以及疫苗生產(chǎn)部門，2011年3月在深交所創(chuàng)業(yè)板獨(dú)立上市。

注：溫氏集團(tuán)創(chuàng)立于1983年，是一家涵蓋養(yǎng)殖、食品加工、農(nóng)牧設(shè)備、房地產(chǎn)開發(fā)、實(shí)業(yè)投資等幾大產(chǎn)業(yè)的大型現(xiàn)代化、信息化的農(nóng)牧企業(yè)。經(jīng)過三十年發(fā)展，目前已在全國23個?。ㄊ小⒆灾螀^(qū)）建成160多家一體化公司，是中國最大養(yǎng)殖集團(tuán)。2013年，集團(tuán)上市肉雞8.48億只，肉豬1013萬頭，肉鴨1472萬只，總銷售收入352億元。預(yù)計(jì)2014年集團(tuán)總銷售收入430億元，合作養(yǎng)戶獲利42.6億元，銷售收入同比增長22%。

2、疫苗產(chǎn)品有效性獲得溫氏的強(qiáng)大背書。對于養(yǎng)殖企業(yè)最大的風(fēng)險(xiǎn)不在于價(jià)格，而在于獸藥（包括疫苗）的有效性。大華農(nóng)產(chǎn)品被溫氏集團(tuán)廣泛使用，使得養(yǎng)殖戶對大華農(nóng)獸藥（包括疫苗）的有效性不再懷疑。2013年大華農(nóng)還跟正大集團(tuán)合作，為其提供整個動物預(yù)防和防疫服務(wù)，包括出售獸藥（疫苗）產(chǎn)品。

3、合理的治理結(jié)構(gòu)，管理層、員工、股東利益保持一致。①公司管理層持有1.36億股，占總股本25%，使得管理層與股東的利益保持一致。②2013 年11 月21 日，向154 名激勵對象授予1,821.5 萬份股票期權(quán)，行權(quán)價(jià)格為每股7.61 元（除權(quán)后為7.31元），從而使得中下層管理人員的利益與股東利益保持一致。③ 公司有190多名原始股東，是當(dāng)初跟隨溫氏一起成長的養(yǎng)殖戶，解禁后也沒有意愿減持股票。

4、不斷完善公司產(chǎn)品線。公司擁有15個國家新獸藥證書，專利31項(xiàng)，300個產(chǎn)品批準(zhǔn)文號，并且不斷推出新產(chǎn)品新專利。①14年6月獲得枸櫞酸碘溶液的新藥證書；②14年4月取得 雞新城疫、傳染性支氣管炎、減蛋綜合征、禽流感（H9亞型）四聯(lián)滅活疫苗以及豬傳染性胃腸炎、豬流行性腹瀉二聯(lián)滅活疫苗；③14年6月獲得2項(xiàng)專利。 一種用于藥物微囊包衣的霧化噴槍，一種畜禽用復(fù)方喹諾酮類注射液及其制備方法；④14年5月獲得2項(xiàng)專利。 一種微載體懸浮培養(yǎng)細(xì)胞接種禽流感病毒的方法， 突變噬菌體E基因、含該基因的打孔質(zhì)粒載體及其在制備疫苗中的應(yīng)用。

5、進(jìn)入深海養(yǎng)殖新產(chǎn)業(yè)。獸藥行業(yè)大概只有400億的市場規(guī)模，其中獸藥生物制藥有100億。新進(jìn)入的水產(chǎn)養(yǎng)殖大概14000億的市場規(guī)模，其中深海養(yǎng)殖大概有10000億規(guī)模，遠(yuǎn)遠(yuǎn)比獸藥行業(yè)規(guī)模大。公司正在建立從“魚苗培育、水產(chǎn)防疫、深海養(yǎng)殖、深加工”的完整產(chǎn)業(yè)鏈，未來這塊業(yè)務(wù)將會拉動業(yè)績快速增長。目前，公司與中山大學(xué)在珠海建立合資公司。公司養(yǎng)殖場大概離海岸30公里，計(jì)劃第一期養(yǎng)殖的主要品種包括石斑、鮸魚、金鯧魚、章紅魚等，定位于中高端市場。今年大概做到5000萬收入，800萬利潤。

6、公司手握11億現(xiàn)金，未來加大收購兼并。從13年到現(xiàn)在，公司收購了佛山正典60%的股權(quán)； 與中山大學(xué)合資成立廣東大麟洋海洋生物有限公司從事深海養(yǎng)殖；收購海南晨海水產(chǎn)有限公司50%以上股份（從事魚苗養(yǎng)殖），并合資成立新的子公司從事深海魚苗養(yǎng)殖；我們認(rèn)為未來仍將加大收購兼并的步伐。

7、存在資產(chǎn)注入預(yù)期。溫氏集團(tuán)曾打算在新三板上市，未來也有可能以大華農(nóng)為平臺，將溫氏資產(chǎn)注入到上市公司中。(這需要大股東思考清楚在哪里上市最有利)

三、估值：

公司屬于好行業(yè)里面的好公司，背靠溫氏集團(tuán)，未來增長可期待?，F(xiàn)在公司市值42億，13年收入10億人民幣，凈利潤2.1億，靜態(tài)PE20倍。14年按照股權(quán)激勵要求，利潤增長15%至2.4億人民幣，對應(yīng)PE17.5倍，對于一家好行業(yè)里的好公司來說，不算貴（國際動保行業(yè)的平均PE在20倍以上）。現(xiàn)在股價(jià)7.92元，股權(quán)激勵行權(quán)價(jià)是7.31元，非常具有安全邊際。