榕樹投資每周視點 20170428
文章來源：榕樹投資發(fā)布時間：2017-04-28
1. 復星醫(yī)藥：對子公司復星實業(yè)向海外財團貸款12個月，不超過8億美金的貸款提供擔保。
點評：
1）公告中并沒有說明貸款的目的。中信證券認為，這8億美金的貸款是應對復星醫(yī)藥對印度仿制藥企業(yè)Gland Pharma的12.61億美金的收購款中的一部分。目前該項收購已經(jīng)通過中國和美國相關(guān)部門審批，僅需印度經(jīng)濟事務內(nèi)閣委員會CCEA通過后即可完成全部審批。
2）對于收購Gland Pharma，個人認為是復星醫(yī)藥的標志性收購。收購完成后，將會有3大好處。Gland Pharma海外上市的產(chǎn)品可以引入國內(nèi)上市；國內(nèi)的產(chǎn)品可以通過Gland Pharma走出國門，復星走向國際化；復星與Gland Pharma的產(chǎn)業(yè)具有很強的協(xié)同效應。
3）個人持續(xù)看好復星醫(yī)藥的發(fā)展，認為復星有可能成為中國醫(yī)藥的巨型航母。
2.中青旅：公司與北京世界園藝博覽會事務局簽署會展服務合作協(xié)議，向其支付5000萬人民幣的現(xiàn)金贊助款及不低于5000萬元的現(xiàn)金等價物，同時中青旅將作為2019年北京世園會會展服務領(lǐng)域唯一的全球合作伙伴，在享有北京世園會宣傳、冠名、等權(quán)益的基礎上，成為世園會場館相關(guān)運營及服務業(yè)務的排他性運營服務商以及公務和商務接待、活動管理等業(yè)務的推薦服務商。
點評：
1)2019年北京世園會屬A1類世界園藝博覽會，由國際園藝生產(chǎn)者協(xié)會（AIPH）批準，國際展覽局（BIE）認可的級別最高、影響最大的園藝博覽會。這將是20年后A1類世園會再次回到中國（上一次是1999年昆明世園會），由中國政府主辦、北京市承辦，將于2019年4月至10月在北京市延慶縣舉辦。
2)中青旅博聯(lián)獲得這個項目顯示了公司在會展領(lǐng)域的實力，中青旅博聯(lián)曾承接2014年的青島世園會（A2+B1級）的博覽會運營服務。2014年中青博聯(lián)營收達23.3億，同比2013年增加30.7%，據(jù)中信推測青島世園會帶來了五億收入，而此次北京世園會規(guī)模比青島大至少兩倍，因此預期將給中青博聯(lián)十億收入，過億的利潤貢獻，此外，公司古北水鎮(zhèn)距本次會址僅150公里，有望承接會展期間部分溢出客流。
3.大族激光:2016年報營收69.59億元,同增24.55%；歸母凈利7.54億元，同增0.98%。2017年一季報，營收15.22億元，同增28.79%；歸母凈利潤1.51億元，同增31.50%。2017半年報預告，歸母凈利潤同增60%-90%。
年報營收同增24.55%，主要原因是IT行業(yè)、新能源汽車行業(yè)、PCB行業(yè)及眾多傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)業(yè)升級對激光及配套自動化設備需求增長，公司產(chǎn)品訂單較上年同期有所增長；凈利潤只增1%,主要原因是公司規(guī)模擴大，研發(fā)項目投入及人工開支增幅較大，導致管理費用率較上年度增長。一季報的增長以及半年報的60-90%，主要原因是消費類電子領(lǐng)域需求旺盛，公司訂單較上年同期大幅增長。
點評：
預期今年蘋果產(chǎn)品的較大改動給公司帶來較明顯的業(yè)績拉動，并且業(yè)績也是在年中開始釋放，跟公司預期吻合?？春霉鞠掳肽甑谋憩F(xiàn)。明年公司面板生產(chǎn)設備和高功率自產(chǎn)的業(yè)務也會給公司的業(yè)績持續(xù)增長帶來良好支撐。
4.凱撒旅游：2016年度實現(xiàn)收入66.36億元，同比增長34.48%；歸屬于上市公司股東的凈利潤2.12億元, 同比增長3.30%，業(yè)績低于預期。
點評：
1)公司旅游服務實現(xiàn)收入57.91億元，同比增長36%；凈利潤2.07億元，同比增長24%，高于行業(yè)增長的4.5%，顯示了公司作為出境游龍頭的優(yōu)勢。
2)2016年新開設分公司11家，分公司數(shù)量達到50家；新開設體驗中心82家，體驗及服務中心總數(shù)量達到282家，零售收入相比去年同期增幅32.2%。
從區(qū)域看，公司西南和華東地區(qū)的業(yè)務增長較快，收入增幅分別達到106.1%和66.5%；從分項看，會獎收入增長最快，全年收入達到9.6億元，同比增幅達到101.1%。
3）旅游服務毛利下滑0.78個pct至14.11%，其中批發(fā)下滑11.78個pct至6.46%，零售下滑5.77個pct至15.78%，會展下滑10.24個pct至14.41%，從區(qū)域來看北京大區(qū)上升1.49個pct，華東大區(qū)下滑20.48個pct，由此猜測是收購并表的原因?qū)е旅氏禄?，疊加銷售費用的上升導致凈利率下滑，銷售費用增長42.93%，管理費用增長23.01%。
4）凈利潤低于預期及四季度單季虧損還有其他幾方面原因，一是食品業(yè)務方面由于2016年第四季度鐵路配餐新承接線路增加，經(jīng)營權(quán)費用、前期管理增加及人工成本費用增加約計1500萬元，二是公司由于寶雞國貿(mào)大酒店租金事項計提壞賬約1375萬元，計提嘉興永文明體基金的管理費用約1000萬元。
5）公司預期2017年公司計劃實現(xiàn)總營業(yè)收入84.21億元，凈利潤3.55億元，其中旅游業(yè)務計劃實現(xiàn)收入不低于75.34億元，凈利潤不低于2.6億元，對應目前120億的市值估值還是偏貴，公司擬以15.6的價格定增72億，大股東和二股東均參與認購，目前股價已經(jīng)跌破定增價，推進有一定難度。
5.中文傳媒：公司發(fā)布1Q17財報，實現(xiàn)營業(yè)收入29.21億元(-8.12%yoy)；歸屬凈利4.73億元(+24.13%yoy)；扣非歸屬凈利4.62億元(+22.48%yoy)。
點評：
1）出版業(yè)務毛利同比略微下滑。公司1Q17經(jīng)營數(shù)據(jù)顯示，傳統(tǒng)出版業(yè)務碼洋金及營收分別同比增長14.2%和8.8%，但毛利率同比下降2.8ppt，導致毛利潤同比微降3.2%；傳統(tǒng)發(fā)行業(yè)務碼洋金及營收分別同比微增2.7%和1.1%，毛利率同比上升0.8ppt，毛利潤同比上升3.6%。公司傳統(tǒng)出版及發(fā)行業(yè)務整體呈微增態(tài)勢，Q1營收/毛利潤同比增長4.4%/1.2%。
2）智明星通為主體的互聯(lián)網(wǎng)游戲業(yè)務Q1實現(xiàn)營收10.66億元，繼4Q16以來連續(xù)第二個季度出現(xiàn)同比及環(huán)比下滑(分別下滑16.4%及3.0%）。同期，毛利率及推廣費用率較2016全年水平分別改善3.1ppt和17.1ppt，合計釋放利潤占當期收入比例達20.2%。推廣營銷費用2.4億（同比減75.86%）大幅下滑，對公司整體凈利潤影響明顯（凈利率同比提升4.21%），表明COK進入業(yè)績釋放期。
3）凈利潤符合市場預期但略低于我們預期，主要是因為管理費用大幅增長2.6億，公司給出的原因是智明星通研發(fā)費用增長，但可能是上市公司為了平滑業(yè)績提前把研發(fā)費用資本化為下半年業(yè)績留出空間，畢竟下半年的同比增長壓力較大。
4）一季度中央?yún)R金增持1000萬股，占股本的3.66%，深圳厚潤德新進入前十大股東，持股1500萬股。
6.海天味業(yè)：一季報收入40.11億元，同比增長17.11%，歸母凈利潤9.77億元，同比增長20.65%，扣非后歸母凈利潤增長18.71%。
點評：
1）公司年初對70%產(chǎn)品提價約5%，一季度醬油量的增速大概在12%，蠔油和調(diào)味醬的增長回到10%+，所以全年預期能夠?qū)崿F(xiàn)年報目標中收入16%的增長。
2）公司2016年收入差4億沒有達到股權(quán)激勵目標，且1月份提價沒有提前告知經(jīng)銷商，理論上公司如果提前告知提價，經(jīng)銷商囤貨是可以完成去年股權(quán)激勵目標的，2015年Q4季度通過壓貨單季增長25%+完成目標，但16年Q1季度就掉到了10%的增長，所以目前來看，公司在渠道的庫存還是比較健康的。因為提價覆蓋了一定的成本上升，加上效率的提升，公司毛利率44.69%同比持平，環(huán)比平穩(wěn)提升，期間費用率15.58%同降0.4pct，凈利率提升至24.33%，同增0.7pcts。此外，一季度預收賬款5.42億元，同比下降70%，主要系16年春節(jié)較晚部分預收款體現(xiàn)在一季度導致了基數(shù)影響。
3）17年目標收入145億，利潤33億元，對應目前976億市值PE 29.6倍，18年24.6倍左右，在目前市場追求確定性情況下，估值合理甚至偏低。
7.上海家化：一季報實現(xiàn)收入（剔除花王）13.4億，同比增長14.54%，歸母凈利潤1.08億，同比增長1.79%。
點評：
1）細分來看護膚品類收入4.75億元，較去年同期兩位數(shù)以上增長，主要系佰草集出了新品御五行，上市以來銷售過億，百貨等高端渠道銷售有一定回暖；洗護類由于剔除花王影響，有較大下滑，一季度收入8.28億元，家居護理類收入2818萬元，占比仍然較小，總體一季度實現(xiàn)13.4億收入。
2）銷售費用7.07億元，比去年同期增加7500萬元，銷售費用率52.73%，剔除花王影響，與去年同期略下降1.4pct，費用絕對額增加主要系一季度新增六神、佰草集形象代言人，以及3月23日品牌盛典相關(guān)費用影響。管理費用1.52億元，比去年同期增加1050萬元，主要系新辦公樓租金、折舊增加所致，總體來看，公司今年費用率應該會有所控制。
3）運營效率方面有所提升，2017Q1公司存貨較2016年同期下降9300萬元，剔除花王影響，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由2016年Q1的180天下降至2017年Q1的153天，整體運營資金周轉(zhuǎn)天數(shù)由134天下降至96天，帶動公司Q1經(jīng)營性現(xiàn)金流由0.98億元提升至1.77億元，同比增長80.33%。財報尚可，但也沒有特別的亮點。
8.分眾傳媒：2016年年報
公司2016年營業(yè)收入102.13億元，同比增長18.4%；歸母凈利潤44.51億元，同比增長31.3%；扣非后歸母凈利潤36.32億，同比增長18.3%。2016年度擬每10股派現(xiàn)4.08元（含稅），同時每10股轉(zhuǎn)增4股。公司2017年1季度營業(yè)收入24.20億元，同比增長15.0%；歸母凈利潤11.07億元，同比增長70.4%；扣非后歸母凈利潤7.65萬元，同比增長22.8%。
點評：
1）影院媒體收入大幅增長51%，收入占比持續(xù)提升，成為公司重要收入增長點；樓宇媒體保持穩(wěn)定增長，毛利率穩(wěn)定。樓宇媒體：2016年收入78.47億，同比增長13.0%，占總收入76.8%；毛利率74.5%，同比增長0.5個百分點。影院媒體：2016年收入20.44億，同比增長51.1%，占總收入20.0%；毛利率60.6%，同比下滑1.6個百分點，說明影院廣告市場競爭有所加劇。
2）截至2016年末公司已形成了覆蓋全國約290多個城市的生活圈媒體網(wǎng)絡，樓宇媒體中，自營樓宇屏幕媒體約為22.5萬臺，覆蓋全國約90多個城市和地區(qū)，加盟樓宇屏幕媒體約1.1萬臺，覆蓋 31個城市和地區(qū)；自營框架平面媒體約115.8萬個，覆蓋全國48個城市，外購合作框架平面媒體覆蓋61個城市，約32.8萬塊媒體版位；影院媒體的簽約影院超過1530家、銀幕超過10000 塊，覆蓋全國約290多個城市的觀影人群；賣場終端視頻媒體約5.4萬臺，主要分布于華潤萬家、家樂福、物美等大型賣場及超市約2,000家。
3）預計公司2017~2018年凈利潤55億、66億，EPS約為0.63元、0.76元，當前股價對應估值20倍、17倍。
9.萬達院線：公司公布17Q1季報
公司營收同增10.01%至33.31億元，歸母凈利潤同增2.26%至4.73億元，扣非凈利潤同減1.35%至4.49億元。公司預計17H1歸母凈利潤同比增長0~20%至8.0~9.7億元，增長主要原因系公司加快影城發(fā)展速度，非票房收入增多。
點評：
1）2017Q1票房約為144.6億元（扣服務費135.7億元），扣服務費相比同比下跌6.2%左右。根據(jù)萬達票房簡報，17Q1萬達錄得票房22.9億元，同比增長約5%。
2）目前4月份在《速度與激情8》的帶動下，影市逐漸回暖的趨勢已經(jīng)得到確認。根據(jù)貓眼的數(shù)據(jù)，截至4月26日，單月票房已經(jīng)達到41.11億（扣服務費38.71億），相比2016年4月1日-26日同比增長56%（扣服務費增長47.5%）。而2016年5、6月份同樣基數(shù)偏低，今年5、6月份分別有《加勒比海盜5》和《變形金剛5》等好萊塢優(yōu)質(zhì)內(nèi)容定檔上映，預計17Q2票房增速將超過市場此前的悲觀預期。
3）16Q4公司整體開店速度較快（新增54家影院和508塊銀幕），去年新開影院正逐漸進入正常的營業(yè)和盈利周期。公司17Q1受到春節(jié)民工放假和商業(yè)體建設速度影響擴張速度略放緩（新增4家影院，18塊銀幕）。一般全年來看下半年的開店速度將快于上半年，Q4因為疊加了賀歲檔和春節(jié)檔，開店速度最快。
4）我們預計公司17年全年開店數(shù)量在90家以上，按照目前萬達影城平均單影城約9塊銀幕測算，新增銀幕將在800塊以上，預計銀幕的市占率將會略有提升。而本身萬達的影院年票房產(chǎn)出就要高于全國平均水平（2016年國內(nèi)單銀幕產(chǎn)出198萬/塊，遠高于全國平均水平111萬/塊），因此我們預計全年萬達的票房市占率將提升1-2個百分點。從17Q1數(shù)據(jù)來看，公司單月的票房市占率比去年同期高1個百分點左右。在我們維持全年票房增速15%左右的假設下，萬達的票房增速將略快于全國票房增速。
5）預計公司17-18年全年攤薄每股收益分別為1.50、1.82元，對應2017-2018年估值分別為35x、29x。
10.復星醫(yī)藥：2017年一季報
營業(yè)收入38.8億，同比增長20.29%；歸屬母公司凈利潤7.37億，同比增長16%；扣非后，歸屬母公司凈利潤5.17億人民幣，同比增長20.05%。
點評：
1） 收入、利潤增長符合預期15%-20%的增長幅度。其中，醫(yī)藥制造增長可能大約在20%左右。
2） 醫(yī)療器械預計會出現(xiàn)高速增長。公司參股醫(yī)療器械租賃公司20%股權(quán)，未來大型醫(yī)療器械將會先出售給租賃公司，然后再租賃給醫(yī)院。醫(yī)院具有良好的現(xiàn)金流，能夠支付每月的租賃費用，但卻一下子拿不出大量資金購買大型設備。設備銷售模式的改變，有利于公司大型醫(yī)療設備的銷售，值得關(guān)注。
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