榕樹投資每周視點 20160819
文章來源：榕樹投資發(fā)布時間：2016-08-19
一、行業(yè)/上市公司新聞/公告
1.華潤三九半年報：營業(yè)收入42.81億元，其中，制藥業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入40.52億元，同比增長17.02%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤6.36億元，同比增長1.44%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額7.11億元，同比增長9.22%。
點評：1）收入增速同比上年同期相比恢復(fù)增長。OTC藥品增長12.54%，保持穩(wěn)定增長，其中感冒品類、兒科品類實現(xiàn)良好增長，其他重點品類基本保持穩(wěn)定。處方藥以心腦血管、抗腫瘤兩大治療領(lǐng)域的產(chǎn)品（注射劑居多），受到招標(biāo)政策影響以及部分品種被納入部分地區(qū)的輔助用藥監(jiān)控目錄的影響較大。中藥配方顆粒保持良好增長。
2）雖然半年報沒有提到，兩票制對企業(yè)收入、利潤的影響。目前已經(jīng)有接近10個省份實現(xiàn)了兩票制，兩票制將會導(dǎo)致企業(yè)收入虛高，銷售費用虛高（返還經(jīng)銷商的回扣也包括在內(nèi)），抵扣發(fā)票成本加大，凈利潤可能會有負(fù)面影響。未來我們可能會看到一個現(xiàn)象，就是醫(yī)藥企業(yè)的收入增長速度很快，銷售費用增長很快，凈利潤卻沒有同步增長。
2.上海家化半年報：實現(xiàn)收入30.66億元，同比減少4.64%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為3.72億元，同比減少41.89%，剔除2015年江陰天江藥業(yè)有限公司股權(quán)投資收益因素的影響，同比減少34.78%。
點評：上半年日化行業(yè)傳統(tǒng)渠道多數(shù)出現(xiàn)負(fù)增長：百貨（護膚+彩妝），大賣場洗浴類、超市洗浴類增速分別為-3.5%、-6.4%和-4.7%，家化這么多年來增長一直依賴于這些主要渠道，再加上沒有新品（新sku）、新品牌的接檔，公司內(nèi)生增長陷入持續(xù)瓶頸，從綜合毛利率60.86%的角度來看，花王影響減弱，但可以意味著花王的增長也受到了影響。半年報收入的唯一亮點是電商增長了45.86%達到3.4億，但是電商整個行業(yè)增長超過25%，大收入3.4億的規(guī)模分到家化這么多的品牌和sku，顯得增速一般。公司銷售費用同比增加13.61%，主要是工資福利上升了16.7%，影響管理費用同比增加12.39%，收入下滑費用增長導(dǎo)致費用率大幅上升7.53個百分點，從而使業(yè)績出現(xiàn)大幅下降。
3.凱撒旅游半年報：公司實現(xiàn)營收26.02億元，同增47.14%；實現(xiàn)歸母凈利潤5693.78萬元，同增60.25%，扣非業(yè)績增50.22%。
點評：收入來看，公司旅行社業(yè)務(wù)收入22.17億元，增長52.47%；貢獻利潤3633.89萬元，同比增長76.79%；其中零售業(yè)務(wù)營收16.50億元，增長64.70%，受益于分公司及門店的全國布局（新設(shè)分公司8家，體驗中心73家），零售業(yè)務(wù)占比繼續(xù)擴大到74.5%；批發(fā)業(yè)務(wù)略微下滑0.23%至3.32億。公司會獎業(yè)務(wù)收入達2.35億元，同增96.62%，主要是開拓了企業(yè)客戶，但由于規(guī)模較小增速沒有太大意義。公司傳統(tǒng)食品業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入3.77億元，同比增長26%?？傮w來看受旅游行業(yè)的競爭以及線下門店的開拓影響，上半年公司毛利率下降1.8pct，但公司費用控制良好，期間費用0率下降0.97pct，其中，銷售費用率微降0.09pct，管理費用率下降1.21pc，體現(xiàn)公司良好的內(nèi)部管理機制。
4.東阿阿膠半年報：公司實現(xiàn)營業(yè)收入26.74億元，比上年同期上升4.99%，歸屬于上市公司股東的凈利潤8.29億元，比同期上升7.36%。
點評：阿膠及系列產(chǎn)品主營業(yè)務(wù)收入22.70億元，比同期上升7.48%，毛利率提升3.72個百分點，主要由于提價的影響。醫(yī)藥貿(mào)易下滑37.92%至1.05億，對收入造成一定拖累。其他財務(wù)數(shù)據(jù)方面應(yīng)收大幅上升，應(yīng)收票據(jù)上升325.91%至5.18億，應(yīng)收賬款上升81.5%至5.58億，存貨增長38.55%至23億，導(dǎo)致經(jīng)營性現(xiàn)金流惡化。
5.復(fù)星醫(yī)藥：三個產(chǎn)品獲得臨床批件。
點評：1）三個藥品分別用于治療轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌、非小細(xì)胞肺癌(NSCLC)、慢性丙型肝炎病毒感染三大疾病，用于較大的適應(yīng)人群，而且競爭格局較好。（1）根據(jù)IMS ，2015年，西妥昔單抗注射液全球銷售額約為13.6億美元。國內(nèi)上市的抗EGFR單克隆 TM 抗體僅有西妥昔單抗注射液和尼妥珠單抗注射液，2015年分別銷售約為人民幣2.6億元和約2.4億元。（2）根據(jù)IMS，2015年，色瑞替尼膠囊于全球市場銷售額約為6,337萬美元；2015年，與該新藥同靶點的克唑替尼于全球市場銷售額約為4.1億美元。目前中國境內(nèi)尚無已上市的色瑞 TM 替尼膠囊，同靶點的克唑替尼2015年國內(nèi)的銷售額約人民幣5,190萬元。 （3）根據(jù)IMS，2015年，索氟布韋片于全球市場銷售額約為66億美元。 國內(nèi)尚無同類產(chǎn)品上市。
2）三個品種臨床試驗獲批，下一步公司將進入臨床。未來一旦獲批，將會帶來豐厚的收益，利好公司。
6.均勝電子半年報，2016年上半年歸母凈利2.45億元，同比+30.00%；營收59.51億元，同比+52.66%；每股收益為0.36元，同比增20.00%。
點評：公司調(diào)整增發(fā)預(yù)案，募集不超過83.2億元（調(diào)整前為86億），用于合并KSS、收購TS道恩汽車信息業(yè)務(wù)等。增發(fā)底價仍為29.85元/股。并購?fù)瓿珊蠊局饕攧?wù)指標(biāo)有很大提升，半年報完成對KSS和TS汽車信息板塊業(yè)務(wù)的收購，使?fàn)I收同比增加約14.86 億元，是利潤增加主要來源。收購kss和ts后公司的業(yè)務(wù)和收入都上一個臺階，在智能汽車上的實力進一步加強，依靠主流一線汽車廠商客戶，公司能夠分享到更多行業(yè)成長紅利。
7.白云山半年報：收入108.6億，同比增長3.6%，歸母凈利潤8.31億，同比增長7.3%，扣非凈利潤6.97億，同比下滑9.23%。
點評：公司大南藥板塊收入下滑7.92%至35.26億，但部分品種表現(xiàn)還不錯，滋腎育胎丸和安宮牛黃丸、金戈和陳李濟藥廠的舒筋健腰丸同比增長超過60%，板塊毛利率增長0.27個百分點主要是化藥貢獻1.77個百分點，中成藥下滑1.71個百分點；大商業(yè)收入增速不錯，同比增長14.86%至25.35億，但毛利率下滑1.03個百分點，大健康增速明顯放緩，同比增長7.62%至47.01億，毛利率大幅提升4.9個百分點至48.86%，一個是總體消費低迷，飲料及涼茶市場增速放緩，不過與競品之間的競爭以及價格戰(zhàn)相對緩和，所以毛利上升明顯，大商業(yè)實現(xiàn)凈利潤3.05億元，凈利率6.5%，相較于成熟飲料品牌來說還有不少提升空間。
8.騰訊半年報：手游和效果廣告快速增長，驅(qū)動季度收入和利潤超市場預(yù)期7%和11.6%。
點評：2Q16季度總收入實現(xiàn)RMB356.91億,+52.3% YoY, +11.6% QoQ，超市場預(yù)期7%，剔除電商后的二季度同比增速是12年以來最快的，強者恒強的效應(yīng)凸顯。經(jīng)調(diào)整凈利潤為RMB113.19億，+41.9% YoY，+12.8% QoQ, 好于市場預(yù)期11.6%，凈利率為31.7%。本季度手游同比增長113.3%至96億，占總體收入37.4%，占二季度中國手游市場份額48.4%，精品3.0策略初顯成效；效果廣告同比增長79.7%至36.97億，4月開啟的三、四線城市的微信朋友圈定向流量投放提升了微信朋友圈廣告庫存利用率。
9.歌爾股份半年報：營收64.45億，同比增20.84%；歸母凈利4.74億元，同比下降8.51%。前三季度業(yè)績指引，歸母凈利9.4-11.1億，同比增10%-30%。在建工程17億，生產(chǎn)設(shè)備超過14.4億，公司不斷擴充產(chǎn)能，為下一波增長做準(zhǔn)備。各項費用同比大幅增加,其中，銷售費用同比增65.5%，管理費用同比增13.6%，財務(wù)費用同比增11%， 毛利率22%環(huán)比略降。由于規(guī)模擴大，現(xiàn)金流凈額減少58% 。
點評：二季度單季營收38.56億，同比增長28.75%， 歸母凈利2.77億，同比增11.24%。三季度單季度4.65億-6.4億元，同比增40%-90%。公司在二季度的利潤增速轉(zhuǎn)正, 體現(xiàn)出今年A客戶的部件改進和單價提高對公司營收的保證，以及公司向智能穿戴設(shè)備領(lǐng)域擴展以及傳感器等業(yè)務(wù)的進展?？蛻舢a(chǎn)品的銷售高峰一般在下半年體現(xiàn)，加上sony PSVR10月份開始銷售，下半年的業(yè)績預(yù)期迎來較高增長。
10.國資委印發(fā)《關(guān)于國有控股混合所有制企業(yè)開展員工持股試點的意見》。具體試點條件如下：1）主業(yè)處于充分競爭行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類企業(yè)；2）非公有資本股東所持股份應(yīng)達到一定比例，公司董事會中有非公有資本股東推薦的董事；3）建立市場化的勞動人事分配制度和業(yè)績考核評價體系；4）營業(yè)收入和利潤90%以上來源于所在企業(yè)集團外部市場；5）中央企業(yè)二級(含)以上企業(yè)以及各省、自治區(qū)、直轄市及計劃單列市和新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團所屬一級企業(yè)原則上暫不開展員工持股試點。
點評：國企改革員工持股出臺具體試點條件，H股上市公司國藥控股公告收到中國醫(yī)藥集團總公司通知，國資委已批復(fù)國藥控股股限制性股票激勵計劃，意味著國企改革員工持股進入可實質(zhì)性操作階段。意見和批復(fù)或?qū)⒁l(fā)市場對國企各個標(biāo)的的投資熱情，尤其是之前有混改、股權(quán)激勵預(yù)期的板塊，醫(yī)藥尤其是品牌中藥（同仁堂、白藥、片仔癀、阿膠、三九等等）以及商貿(mào)零售（鄂武商、歐亞、重百等）等板塊屬于充分競爭領(lǐng)域，市場化程度較高，符合試點員工持股的較多。
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1.華潤三九半年報：營業(yè)收入42.81億元，其中，制藥業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入40.52億元，同比增長17.02%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤6.36億元，同比增長1.44%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額7.11億元，同比增長9.22%。
點評：1）收入增速同比上年同期相比恢復(fù)增長。OTC藥品增長12.54%，保持穩(wěn)定增長，其中感冒品類、兒科品類實現(xiàn)良好增長，其他重點品類基本保持穩(wěn)定。處方藥以心腦血管、抗腫瘤兩大治療領(lǐng)域的產(chǎn)品（注射劑居多），受到招標(biāo)政策影響以及部分品種被納入部分地區(qū)的輔助用藥監(jiān)控目錄的影響較大。中藥配方顆粒保持良好增長。
2）雖然半年報沒有提到，兩票制對企業(yè)收入、利潤的影響。目前已經(jīng)有接近10個省份實現(xiàn)了兩票制，兩票制將會導(dǎo)致企業(yè)收入虛高，銷售費用虛高（返還經(jīng)銷商的回扣也包括在內(nèi)），抵扣發(fā)票成本加大，凈利潤可能會有負(fù)面影響。未來我們可能會看到一個現(xiàn)象，就是醫(yī)藥企業(yè)的收入增長速度很快，銷售費用增長很快，凈利潤卻沒有同步增長。
3）銷售費用增速遠(yuǎn)高于銷售收入的增長。銷售費用15億，同比增長29.25%，高于銷售收入17%的增速。主要原因是，行業(yè)增速下滑，企業(yè)競爭加大，公司加大了終端的建設(shè)和品牌投入，特別是兩票制改變了整個行業(yè)的銷售模式，迫使企業(yè)加大銷售團隊的自建和渠道的擴展。
4）暫時不考慮并購帶來的業(yè)績增厚，根據(jù)WIND的一致預(yù)計，16-18年公司凈利潤13億/14.70億/16.4億，EPS1.33/1.5/1.68元,PE19X/16.86X/15.1X，收入增速保持10%增長。
2.上海家化半年報：實現(xiàn)收入30.66億元，同比減少4.64%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為3.72億元，同比減少41.89%，剔除2015年江陰天江藥業(yè)有限公司股權(quán)投資收益因素的影響，同比減少34.78%。
點評：上半年日化行業(yè)傳統(tǒng)渠道多數(shù)出現(xiàn)負(fù)增長：百貨（護膚+彩妝），大賣場洗浴類、超市洗浴類增速分別為-3.5%、-6.4%和-4.7%，家化這么多年來增長一直依賴于這些主要渠道，再加上沒有新品（新sku）、新品牌的接檔，公司內(nèi)生增長陷入持續(xù)瓶頸，從綜合毛利率60.86%的角度來看，花王影響減弱，但可以意味著花王的增長也受到了影響。半年報收入的唯一亮點是電商增長了45.86%達到3.4億，但是電商整個行業(yè)增長超過25%，大收入3.4億的規(guī)模分到家化這么多的品牌和sku，顯得增速一般。公司銷售費用同比增加13.61%，主要是工資福利上升了16.7%，影響管理費用同比增加12.39%，收入下滑費用增長導(dǎo)致費用率大幅上升7.53個百分點，從而使業(yè)績出現(xiàn)大幅下降。
3.凱撒旅游半年報：公司實現(xiàn)營收26.02億元，同增47.14%；實現(xiàn)歸母凈利潤5693.78萬元，同增60.25%，扣非業(yè)績增50.22%。
點評：收入來看，公司旅行社業(yè)務(wù)收入22.17億元，增長52.47%；貢獻利潤3633.89萬元，同比增長76.79%；其中零售業(yè)務(wù)營收16.50億元，增長64.70%，受益于分公司及門店的全國布局（新設(shè)分公司8家，體驗中心73家），零售業(yè)務(wù)占比繼續(xù)擴大到74.5%；批發(fā)業(yè)務(wù)略微下滑0.23%至3.32億。公司會獎業(yè)務(wù)收入達2.35億元，同增96.62%，主要是開拓了企業(yè)客戶，但由于規(guī)模較小增速沒有太大意義。公司傳統(tǒng)食品業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入3.77億元，同比增長26%?？傮w來看受旅游行業(yè)的競爭以及線下門店的開拓影響，上半年公司毛利率下降1.8pct，但公司費用控制良好，期間費用0率下降0.97pct，其中，銷售費用率微降0.09pct，管理費用率下降1.21pc，體現(xiàn)公司良好的內(nèi)部管理機制。
4.東阿阿膠半年報：公司實現(xiàn)營業(yè)收入26.74億元，比上年同期上升4.99%，歸屬于上市公司股東的凈利潤8.29億元，比同期上升7.36%。
點評：阿膠及系列產(chǎn)品主營業(yè)務(wù)收入22.70億元，比同期上升7.48%，毛利率提升3.72個百分點，主要由于提價的影響。醫(yī)藥貿(mào)易下滑37.92%至1.05億，對收入造成一定拖累。其他財務(wù)數(shù)據(jù)方面應(yīng)收大幅上升，應(yīng)收票據(jù)上升325.91%至5.18億，應(yīng)收賬款上升81.5%至5.58億，存貨增長38.55%至23億，導(dǎo)致經(jīng)營性現(xiàn)金流惡化。
5.復(fù)星醫(yī)藥：三個產(chǎn)品獲得臨床批件。
點評：1）三個藥品分別用于治療轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌、非小細(xì)胞肺癌(NSCLC)、慢性丙型肝炎病毒感染三大疾病，用于較大的適應(yīng)人群，而且競爭格局較好。（1）根據(jù)IMS ，2015年，西妥昔單抗注射液全球銷售額約為13.6億美元。國內(nèi)上市的抗EGFR單克隆 TM 抗體僅有西妥昔單抗注射液和尼妥珠單抗注射液，2015年分別銷售約為人民幣2.6億元和約2.4億元。（2）根據(jù)IMS，2015年，色瑞替尼膠囊于全球市場銷售額約為6,337萬美元；2015年，與該新藥同靶點的克唑替尼于全球市場銷售額約為4.1億美元。目前中國境內(nèi)尚無已上市的色瑞 TM 替尼膠囊，同靶點的克唑替尼2015年國內(nèi)的銷售額約人民幣5,190萬元。 （3）根據(jù)IMS，2015年，索氟布韋片于全球市場銷售額約為66億美元。 國內(nèi)尚無同類產(chǎn)品上市。
2）三個品種臨床試驗獲批，下一步公司將進入臨床。未來一旦獲批，將會帶來豐厚的收益，利好公司。
6.均勝電子半年報，2016年上半年歸母凈利2.45億元，同比+30.00%；營收59.51億元，同比+52.66%；每股收益為0.36元，同比增20.00%。
點評：公司調(diào)整增發(fā)預(yù)案，募集不超過83.2億元（調(diào)整前為86億），用于合并KSS、收購TS道恩汽車信息業(yè)務(wù)等。增發(fā)底價仍為29.85元/股。并購?fù)瓿珊蠊局饕攧?wù)指標(biāo)有很大提升，半年報完成對KSS和TS汽車信息板塊業(yè)務(wù)的收購，使?fàn)I收同比增加約14.86 億元，是利潤增加主要來源。收購kss和ts后公司的業(yè)務(wù)和收入都上一個臺階，在智能汽車上的實力進一步加強，依靠主流一線汽車廠商客戶，公司能夠分享到更多行業(yè)成長紅利。
7.白云山半年報：收入108.6億，同比增長3.6%，歸母凈利潤8.31億，同比增長7.3%，扣非凈利潤6.97億，同比下滑9.23%。
點評：公司大南藥板塊收入下滑7.92%至35.26億，但部分品種表現(xiàn)還不錯，滋腎育胎丸和安宮牛黃丸、金戈和陳李濟藥廠的舒筋健腰丸同比增長超過60%，板塊毛利率增長0.27個百分點主要是化藥貢獻1.77個百分點，中成藥下滑1.71個百分點；大商業(yè)收入增速不錯，同比增長14.86%至25.35億，但毛利率下滑1.03個百分點，大健康增速明顯放緩，同比增長7.62%至47.01億，毛利率大幅提升4.9個百分點至48.86%，一個是總體消費低迷，飲料及涼茶市場增速放緩，不過與競品之間的競爭以及價格戰(zhàn)相對緩和，所以毛利上升明顯，大商業(yè)實現(xiàn)凈利潤3.05億元，凈利率6.5%，相較于成熟飲料品牌來說還有不少提升空間。
8.騰訊半年報：手游和效果廣告快速增長，驅(qū)動季度收入和利潤超市場預(yù)期7%和11.6%。
點評：2Q16季度總收入實現(xiàn)RMB356.91億,+52.3% YoY, +11.6% QoQ，超市場預(yù)期7%，剔除電商后的二季度同比增速是12年以來最快的，強者恒強的效應(yīng)凸顯。經(jīng)調(diào)整凈利潤為RMB113.19億，+41.9% YoY，+12.8% QoQ, 好于市場預(yù)期11.6%，凈利率為31.7%。本季度手游同比增長113.3%至96億，占總體收入37.4%，占二季度中國手游市場份額48.4%，精品3.0策略初顯成效；效果廣告同比增長79.7%至36.97億，4月開啟的三、四線城市的微信朋友圈定向流量投放提升了微信朋友圈廣告庫存利用率。
9.歌爾股份半年報：營收64.45億，同比增20.84%；歸母凈利4.74億元，同比下降8.51%。前三季度業(yè)績指引，歸母凈利9.4-11.1億，同比增10%-30%。在建工程17億，生產(chǎn)設(shè)備超過14.4億，公司不斷擴充產(chǎn)能，為下一波增長做準(zhǔn)備。各項費用同比大幅增加,其中，銷售費用同比增65.5%，管理費用同比增13.6%，財務(wù)費用同比增11%， 毛利率22%環(huán)比略降。由于規(guī)模擴大，現(xiàn)金流凈額減少58% 。
點評：二季度單季營收38.56億，同比增長28.75%， 歸母凈利2.77億，同比增11.24%。三季度單季度4.65億-6.4億元，同比增40%-90%。公司在二季度的利潤增速轉(zhuǎn)正, 體現(xiàn)出今年A客戶的部件改進和單價提高對公司營收的保證，以及公司向智能穿戴設(shè)備領(lǐng)域擴展以及傳感器等業(yè)務(wù)的進展?？蛻舢a(chǎn)品的銷售高峰一般在下半年體現(xiàn)，加上sony PSVR10月份開始銷售，下半年的業(yè)績預(yù)期迎來較高增長。
10.國資委印發(fā)《關(guān)于國有控股混合所有制企業(yè)開展員工持股試點的意見》。具體試點條件如下：1）主業(yè)處于充分競爭行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類企業(yè)；2）非公有資本股東所持股份應(yīng)達到一定比例，公司董事會中有非公有資本股東推薦的董事；3）建立市場化的勞動人事分配制度和業(yè)績考核評價體系；4）營業(yè)收入和利潤90%以上來源于所在企業(yè)集團外部市場；5）中央企業(yè)二級(含)以上企業(yè)以及各省、自治區(qū)、直轄市及計劃單列市和新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團所屬一級企業(yè)原則上暫不開展員工持股試點。
點評：國企改革員工持股出臺具體試點條件，H股上市公司國藥控股公告收到中國醫(yī)藥集團總公司通知，國資委已批復(fù)國藥控股股限制性股票激勵計劃，意味著國企改革員工持股進入可實質(zhì)性操作階段。意見和批復(fù)或?qū)⒁l(fā)市場對國企各個標(biāo)的的投資熱情，尤其是之前有混改、股權(quán)激勵預(yù)期的板塊，醫(yī)藥尤其是品牌中藥（同仁堂、白藥、片仔癀、阿膠、三九等等）以及商貿(mào)零售（鄂武商、歐亞、重百等）等板塊屬于充分競爭領(lǐng)域，市場化程度較高，符合試點員工持股的較多。
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