價(jià)值投資|購買企業(yè)的12個(gè)堅(jiān)定準(zhǔn)則
文章來源：榕樹投資發(fā)布時(shí)間：2020-06-19
沃倫·巴菲特（Warren E. Buffett) ，男，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。1930年8月30日生于美國內(nèi)布拉斯加州的奧馬哈市。他是全球著名的投資商，主要投資品種有股票、電子現(xiàn)貨、基金行業(yè)
2020年4月6日，沃倫·巴菲特以5900億元人民幣財(cái)富名列《胡潤(rùn)全球百強(qiáng)企業(yè)家》第3位。 [1] 2020年4月7日，沃倫·巴菲特以675億美元財(cái)富位列《2020福布斯全球億萬富豪榜》第4位。
巴菲特首先是一個(gè)企業(yè)家，他審視企業(yè)的歷史，用量化方式評(píng)估企業(yè)管理質(zhì)量、財(cái)務(wù)狀況及其購買價(jià)格。將準(zhǔn)則抽取出來，仔細(xì)觀察，發(fā)現(xiàn)它們可以分為四大類：
1. 企業(yè)準(zhǔn)則：三個(gè)基本的企業(yè)特點(diǎn)。
2. 管理準(zhǔn)則：三個(gè)重要的高管質(zhì)素。
3. 財(cái)務(wù)準(zhǔn)則：四個(gè)至關(guān)重要的財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)。
4. 市場(chǎng)準(zhǔn)則：兩項(xiàng)相關(guān)的成本指導(dǎo)。
并非所有的巴菲特投資案例都體現(xiàn)在12個(gè)準(zhǔn)則，但總體上，這些準(zhǔn)則構(gòu)成了他股票投資方法的核心。
這12個(gè)準(zhǔn)則同樣也是巴菲特管理伯克希爾的原則，他希望每天走進(jìn)公司時(shí)，會(huì)看到自己的公司也能達(dá)到同樣的標(biāo)準(zhǔn)。
l 企業(yè)準(zhǔn)則
巴菲特對(duì)于股票的投資決策僅僅基于一個(gè)企業(yè)運(yùn)營(yíng)狀況如何，而做出投資與否的決策。巴菲特會(huì)全面檢視所有可能的情況，他關(guān)注如下三個(gè)方面：
1、 企業(yè)應(yīng)該簡(jiǎn)單易懂；
在巴菲特的觀點(diǎn)中，投資回報(bào)與是否懂得自己投資標(biāo)的有關(guān)，即在你能力圈內(nèi)投資。在熟悉的行業(yè)里擁有一家完全理解企業(yè)：對(duì)于投資企業(yè)的營(yíng)收、成本、現(xiàn)金流、勞資關(guān)系、價(jià)格彈性以及資本配置的需求等完全理解。
2、 企業(yè)應(yīng)該有持續(xù)穩(wěn)定的運(yùn)營(yíng)歷史；
巴菲特規(guī)避復(fù)雜，規(guī)避投資陷入麻煩的企業(yè)，他認(rèn)為最好的回報(bào)來自那些多年穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)提供同樣產(chǎn)品和服務(wù)的公司。一個(gè)在合理價(jià)格的好企業(yè)，比便宜價(jià)格的壞企業(yè)更有利可圖。
3、 企業(yè)應(yīng)該有良好的長(zhǎng)期前景。
巴菲特認(rèn)為經(jīng)濟(jì)世界分為不等的兩部分：少數(shù)偉大的企業(yè)他稱之為特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，值得購買；多數(shù)平庸的企業(yè)，不值得購買。
特許經(jīng)營(yíng)權(quán)企業(yè)的產(chǎn)品或服務(wù)：
1）被需要或渴望；
2）無可替代；
3）沒有管制。
這些特點(diǎn)可以讓公司保持售價(jià)或者偶爾提高售價(jià)，不用擔(dān)心因此失去市場(chǎng)份額和銷量。這種價(jià)格彈性是偉大企業(yè)的一個(gè)顯著特點(diǎn)，可以使得企業(yè)獲得超出平均的資本回報(bào)?？粗仄髽I(yè)的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，以及持久性，擁有這些優(yōu)勢(shì)的企業(yè)都有清晰的優(yōu)勢(shì)和護(hù)城河。對(duì)于投資人來說最重要的事情是弄清楚護(hù)城河有多寬。巴菲特說他最簡(jiǎn)單的投資智慧是：“一個(gè)偉大企業(yè)的定義至少是“偉大‘’期間能持續(xù)25-30年?！?/span>
l 管理準(zhǔn)則
巴菲特考慮購買的企業(yè)，必須由他欣賞、信任且具有競(jìng)爭(zhēng)力的管理層來管理?！暗啦煌幌酁橹\”。當(dāng)他考慮一只股票時(shí)，他會(huì)盡可能多地考察公司的管理層。特別看重如下三點(diǎn)：
4、 管理層是否理性？
配置公司資本的能力，是管理層最為重要的能力，因?yàn)殚L(zhǎng)期而言，這將決定股東的價(jià)值。對(duì)于企業(yè)增長(zhǎng)的盈利，如不能投資超越平均回報(bào)率的項(xiàng)目，唯一合理和負(fù)責(zé)任的做法就是分給股東。具體有兩種
1）分紅，或提高分紅；2）回購股票。這是管理層邏輯和理性的練習(xí)。
5、 管理層對(duì)股東是否坦誠？
承認(rèn)錯(cuò)誤、分享成功，全面真實(shí)反映公司狀況的管理層是巴菲特高度認(rèn)可的。管理層與股東充分溝通，報(bào)告財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，幫助讀者回答三個(gè)問題：1）公司的大致估值；2）公司多大可能性達(dá)到未來的目標(biāo)；3）鑒于過去的表現(xiàn)，管理層干的如何。巴菲特相信坦率的品質(zhì)會(huì)令管理層至少與股東一樣受益。（巴菲特說在公眾場(chǎng)合誤導(dǎo)他人的CEO，在私底下也會(huì)誤導(dǎo)自己。這一定是芒格讓他懂得的，學(xué)習(xí)他人的失敗教訓(xùn)也具有價(jià)值）
6、 管理層能否抗拒慣性驅(qū)使？
在課堂上有經(jīng)驗(yàn)的管理層被定義為誠實(shí)、有智慧、能做出理性的商業(yè)決策。但是進(jìn)入現(xiàn)實(shí)，會(huì)吃驚地發(fā)現(xiàn)，慣性驅(qū)使來臨時(shí)，理性經(jīng)?？菸?。這源于：
1）組織拒絕改變當(dāng)前方向；
2）閑不住，僅僅為了填滿時(shí)間，通過新項(xiàng)目或者并購消化現(xiàn)金；
3）滿足領(lǐng)導(dǎo)的愿望，下屬準(zhǔn)備新項(xiàng)目，無論這項(xiàng)目多么愚蠢；
4）同行的擴(kuò)張、收購、薪酬計(jì)劃都會(huì)被沒頭腦的進(jìn)行模仿。
究其根本，什么原因?qū)е聭T性驅(qū)使？答案是人性，大多數(shù)管理層不想被看起來愚蠢，不斷與同業(yè)比較，高估了自己能力。因此伯克希爾遵循一個(gè)原則：正確與否不僅僅因?yàn)榇蠹叶歼@么做。
l 財(cái)務(wù)準(zhǔn)則
巴菲特用來衡量管理水平和財(cái)務(wù)表現(xiàn)的準(zhǔn)則，根植于一些典型的巴菲特式原則。不太看重單個(gè)年度表現(xiàn)，取而代之的，他看重五年的平均表現(xiàn)。對(duì)于采用會(huì)計(jì)戲法，產(chǎn)生令人印象深刻的年終數(shù)字、粉飾業(yè)績(jī)的做法也往往讓他失去耐心。他采用的原則如下：
7、 重視凈資產(chǎn)收益率，而不是每股盈利；
衡量公司的年度表現(xiàn)，巴菲特傾向于使用凈資產(chǎn)收益率這個(gè)指標(biāo)（盈利除以股東權(quán)益），一個(gè)好的企業(yè)應(yīng)該是沒有負(fù)債或者極少負(fù)債的情況下，也能產(chǎn)生良好的回報(bào)。公司應(yīng)該分開管理資產(chǎn)和負(fù)債。
8、 計(jì)算真正的“股東盈余”；
相對(duì)于現(xiàn)金流巴菲特更喜歡使用股東盈余，一家公司的凈利潤(rùn)，加上折舊、損耗、攤銷，減去資本支出和其他必須的盈余資本。他承認(rèn)，股東盈余這項(xiàng)指標(biāo)無法提供很多分析師需要的精確數(shù)字。計(jì)算未來的資本支出經(jīng)常只能預(yù)估，他引用凱恩斯的名言：“寧要模糊的正確，不要精確的錯(cuò)誤?！?/span>
9、 尋找高利潤(rùn)率的企業(yè)；
像菲利普·費(fèi)雪一樣，巴菲特注意到，如果管理層不能通過銷售產(chǎn)生利潤(rùn)，偉大的企業(yè)也會(huì)變得糟糕。提升盈利能力沒有什么大秘密，就是控制成本。一個(gè)企業(yè)管理層要把控制成本像呼吸一樣自然必需。
10、 企業(yè)每留存一美元，必須至少產(chǎn)生一美元的市值。
公司能善用留存資金，產(chǎn)生超越平均水平的回報(bào)，這遲早將反映為股價(jià)的上升。長(zhǎng)期而言，股票市場(chǎng)反映企業(yè)的合理價(jià)值。巴菲特創(chuàng)造了一個(gè)指標(biāo)，一美元原則，公司每留存一美元的利潤(rùn)，至少應(yīng)該創(chuàng)造一美元的市場(chǎng)價(jià)值。
l 市場(chǎng)準(zhǔn)則
巴菲特所有的投資原則中都蘊(yùn)含一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)：買還是不買。任何人面臨這點(diǎn)都有兩個(gè)考慮因素：這家公司有價(jià)值么？現(xiàn)在是買的好時(shí)機(jī)嗎？也就是現(xiàn)在的價(jià)格好嗎？在投資中價(jià)格和價(jià)值是一對(duì)永遠(yuǎn)繞不開的話題。價(jià)格在股市交易中被標(biāo)出，價(jià)值是在分析師們權(quán)衡企業(yè)所有已知信息后給出的決定，包括模式、管理、財(cái)務(wù)特點(diǎn)等各類信息。綜上，理性投資有兩個(gè)要素：
11、 什么是企業(yè)價(jià)值？
確定價(jià)值，巴菲特比較贊同《投資價(jià)值理論》約翰·伯爾·威廉姆斯的定義：“一個(gè)公司的價(jià)值決定于在其生存期間，預(yù)期產(chǎn)生的所有現(xiàn)金流，在一個(gè)合理的利率上的折現(xiàn)?！边@個(gè)方法非常類似于債券的估值過程。債券通常具有明確的票面利息和到期日，人們可以清楚地知道，它在到期日之前產(chǎn)生的現(xiàn)金流。將收到的票息分別除以一個(gè)合適的考慮了時(shí)間價(jià)值的貼現(xiàn)率，再加起來，就會(huì)得到債券當(dāng)前價(jià)格。要確定一個(gè)企業(yè)的價(jià)值，只要估計(jì)公司未來股東盈余現(xiàn)金流，并用合適的利率進(jìn)行貼現(xiàn)，即可得到其現(xiàn)在的價(jià)值（現(xiàn)值）。巴菲特總結(jié)確定企業(yè)價(jià)值的兩個(gè)變量為：現(xiàn)金流和合適的貼現(xiàn)率。投資者應(yīng)該買入的是，以現(xiàn)金流貼現(xiàn)方法計(jì)算后，比起市場(chǎng)價(jià)格最便宜的股票，越便宜越好。
12、 相對(duì)于企業(yè)價(jià)值，能否以較大的折扣價(jià)格買入？
巴菲特說僅僅專注于優(yōu)秀企業(yè)，業(yè)務(wù)簡(jiǎn)明易懂、運(yùn)營(yíng)良好、有心系股東的管理層并不足以成功。首先，必須買在合理的價(jià)位；然后公司的變現(xiàn)符合預(yù)期。如果我們犯錯(cuò)，可能的原因是：
1）我們支付的價(jià)格；
2）管理層；
3）企業(yè)未來的經(jīng)營(yíng)狀況。
第三類錯(cuò)誤較為常見。公司雖然有超越平均水平的回報(bào)率，能否以低價(jià)買到，這就不得不提格雷厄姆教給他價(jià)格與價(jià)值之間存在的安全邊際。安全邊際首先為股價(jià)下跌提供了保護(hù)，再者安全邊際也可以提供超級(jí)回報(bào)的機(jī)會(huì)。內(nèi)在價(jià)值與股票價(jià)格之間的安全邊際越大，風(fēng)險(xiǎn)就越小。
（圖為巴菲特投資方法的構(gòu)成關(guān)鍵）
后記：聰明的投資者
巴菲特投資哲學(xué)最為顯著的一點(diǎn)就是清楚的知道投資是通過擁有股票而擁有企業(yè)。投資是最需要智慧的事情，就像企業(yè)運(yùn)營(yíng)一樣。巴菲特對(duì)于他會(huì)購買什么類型的企業(yè)給出的回答：購買他了解的、具有良好經(jīng)濟(jì)狀況的、管理層值得信賴的企業(yè)。
素材來源：
《巴菲特之道》
(美)羅伯特·哈格斯特朗(Robert G. Hagstrom)
