榕樹投資每周視點(diǎn) 20181102
文章來(lái)源：榕樹投資發(fā)布時(shí)間：2018-11-02
一、市場(chǎng)觀點(diǎn)
10月份市場(chǎng)寬幅震蕩下行，雖然從中觀高頻數(shù)據(jù)看，經(jīng)濟(jì)下行壓力仍在加大，包括：10月份終端需求仍在走低，41城地產(chǎn)銷量跌幅繼續(xù)擴(kuò)大，乘用車銷量跌幅達(dá)兩位數(shù)；工業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)減速，粗鋼產(chǎn)量增速有所放緩，發(fā)電耗煤量下跌，但是本周我國(guó)政府表態(tài)大力支持民企發(fā)展，提出多個(gè)政策措施在減稅和融資問題上給予支持，緩解了市場(chǎng)擔(dān)憂重點(diǎn)之一；另外國(guó)內(nèi)的持續(xù)合作開放態(tài)度以及特朗普的表態(tài)也給了市場(chǎng)貿(mào)易戰(zhàn)緩和的期待和信心。A股市場(chǎng)在本周迎來(lái)了絕地反彈，全周上證綜指最終報(bào)收2676.48點(diǎn)，上漲2.99%；深證成指報(bào)收7867.54點(diǎn)，上漲4.83%；創(chuàng)業(yè)板指報(bào)收1348.28點(diǎn)，上漲6.74%；全行業(yè)板塊上漲，生物醫(yī)藥、電子、休閑服務(wù)、計(jì)算機(jī)漲幅居前；中采掘、鋼鐵、銀行漲幅較小。
二、行業(yè)動(dòng)態(tài)
1.電子新能源汽車板塊：高工產(chǎn)業(yè)研究院（GGII）通過發(fā)布的《新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)據(jù)庫(kù)》統(tǒng)計(jì)顯示，2018年前三季度三元?jiǎng)恿﹄姵匮b機(jī)量為16.57GWh，同比增長(zhǎng)129%。從三元?jiǎng)恿﹄姵叵掠谓K端結(jié)構(gòu)來(lái)看，2018年前三季度乘用車裝機(jī)量占比91%，較去年同期占比上升12個(gè)百分點(diǎn)；客車裝機(jī)量由去年同期占比1%縮減至為零；專用車裝機(jī)量占比9%，較去年同期占比下降11個(gè)百分點(diǎn)；三元?jiǎng)恿﹄姵刂饕獞?yīng)用在乘用車上，主要發(fā)揮其高能量密度性能。前三季度三元?jiǎng)恿﹄姵匮b機(jī)量結(jié)構(gòu)（GWh %）從動(dòng)力電池企業(yè)排名來(lái)看，寧德時(shí)代、比亞迪、孚能科技排名前三名，各自占比為 41.42%、23.68%、7.87% 。
三、公司動(dòng)態(tài)
1.上海醫(yī)藥：公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為1176.02億元，較上年同期增18.75%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為33.72億元，較上年同期增25.41%；扣非歸母凈利潤(rùn)為25.67億，同比增加了4.49%。
【點(diǎn)評(píng)】公司前三季度營(yíng)收、凈利潤(rùn)均呈現(xiàn)逐季度加速增長(zhǎng)，且Q3大幅增長(zhǎng)，超出了市場(chǎng)預(yù)期。公司Q3單季度營(yíng)業(yè)收入為417.23億元，較上年同期增25.47%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為13.39億元，較上年同期增75.33%，主要系報(bào)告期內(nèi)進(jìn)一步收購(gòu)廣東天普股權(quán)產(chǎn)生的非經(jīng)常性收益大幅增加。報(bào)告期內(nèi)公司完成收購(gòu)廣東天普26.34%股份的交易，交割完成后公司對(duì)廣東天普實(shí)現(xiàn)絕對(duì)控股，天普從參股公司變成了控股的附屬子公司，合并了報(bào)表，視同處置聯(lián)營(yíng)企業(yè)股權(quán)收益大幅增加，另外收到政府補(bǔ)助大幅增加，導(dǎo)致非經(jīng)常性損益部分快速增長(zhǎng)，所以歸母凈利潤(rùn)也同比快速增長(zhǎng)。工業(yè)板塊貢獻(xiàn)利潤(rùn)12.77億元，同比增長(zhǎng)15.63%，環(huán)比18H1有所回落，但仍保持了15%以上的增速；商業(yè)板塊貢獻(xiàn)利潤(rùn)13.18億元，同比增長(zhǎng)9.73%，環(huán)比18H1同樣有所回落，但對(duì)比同行業(yè)可比公司仍然保持了相對(duì)高速；參股企業(yè)貢獻(xiàn)利潤(rùn)4.64億元，同比增長(zhǎng)27.24%，實(shí)現(xiàn)了高速增長(zhǎng)。報(bào)告期內(nèi)上藥康德樂實(shí)現(xiàn)營(yíng)收204億，凈利潤(rùn)1.31億，同比增長(zhǎng)7%，凈利率提升至0.8%，基本符合年初時(shí)公司制定的的預(yù)期目標(biāo)，目前整合經(jīng)營(yíng)情況良好，不用過于擔(dān)心可能存在的商譽(yù)減值問題。
2.華潤(rùn)雙鶴：公司10月28日發(fā)布三季報(bào)，實(shí)現(xiàn)收入63.1億元（+32.7% yoy），歸母凈利潤(rùn)8.4億元（+16.4% yoy）。
【點(diǎn)評(píng)】Q3單季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.6億元（+27.8% YOY），主要是輸液板塊毛利率持續(xù)提升（環(huán)比Q2增加1pct）及?？瓢鍓K增長(zhǎng)提速（腹膜透析液等自有品種放量，疊加湖南湘中并表）。公司不斷調(diào)整優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，整體營(yíng)收、毛利率都在持續(xù)提升，凈利潤(rùn)增速環(huán)比增加。未來(lái)兩票制對(duì)公司的影響逐漸消除以后，銷售費(fèi)用下降以后，凈利潤(rùn)增速有望大幅回升，和營(yíng)收增速同步。
1、輸液板塊營(yíng)收占比繼續(xù)下降，毛利率同比上升了10.6個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)收入22.3億元（+29.6% yoy），受醫(yī)?？刭M(fèi)以后，公司重點(diǎn)推進(jìn)高毛利產(chǎn)品，未來(lái)盈利能力有望持續(xù)回升。
2、慢病板塊實(shí)現(xiàn)收入23.3億，31.9%的收入增速，毛利率同比提升了3.26個(gè)百分點(diǎn)。核心產(chǎn)品保持高速增長(zhǎng)，降壓0號(hào)調(diào)出基藥目錄的影響有待觀察。
3、?？瓢鍓K實(shí)現(xiàn)收入6億左右，收入增速為55.9%，毛利率同比提升了8.15個(gè)百分點(diǎn)。目前營(yíng)收占比還比較小，未來(lái)的成長(zhǎng)潛力很大。
4、研發(fā)進(jìn)展：公司夯實(shí)“1+1+6”布局戰(zhàn)略，擁有充沛現(xiàn)金支撐（經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)46%至12.8億元），預(yù)計(jì)19-20年每年推出3-4個(gè)產(chǎn)品。1）重磅左乙拉西坦和地佐辛（均已報(bào)產(chǎn)），預(yù)期今年底或明年初上市；2）一致性評(píng)價(jià)進(jìn)展順利，氨氯地平已成功通過，二甲雙胍緩釋片/鹽酸特拉唑嗪片/頭孢克肟分散片也已受理，后續(xù)儲(chǔ)備豐富（如阿哌沙班等計(jì)劃開展BE）和3）多渠道加快產(chǎn)品獲得（收購(gòu)、合作研發(fā)和MAH持有人制），長(zhǎng)期可想象。
3.華蘭生物：公司前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為20.36億元，較上年同期增22.19%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為7.6億元，較上年同期增22.69%。預(yù)計(jì)2018年度歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)與上年同期變動(dòng)幅度為0%—35%。
【點(diǎn)評(píng)】公司Q3單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為8.35億元，較上年同期增27.77%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為3.07億元，較上年同期增63.15%。三季度業(yè)績(jī)超預(yù)期，營(yíng)業(yè)成本控制情況顯著改善，毛利率、凈利率逐季度持續(xù)提升，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流量大幅提升，利潤(rùn)的質(zhì)量很高，營(yíng)收增速和利潤(rùn)增速相匹配。由于上半年血制品去庫(kù)存的完成，銷售情況顯著改善，前三季度血制品銷售收入為18億左右，同比增長(zhǎng)20%左右，預(yù)計(jì)四季度會(huì)繼續(xù)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。三季度疫苗銷售收入為1.5億左右，主要是流感疫苗，四季度是傳統(tǒng)的流感疫苗旺季，四價(jià)流感疫苗今年只有華蘭生物獨(dú)家供應(yīng)，預(yù)計(jì)將推動(dòng)公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步快速增長(zhǎng)。
4.中文傳媒：今年1-9月，公司收入89.89億元，同比下降0.02%；歸母凈利潤(rùn)12.06億元，同比增長(zhǎng)9.58%。
【點(diǎn)評(píng)】今年1-9月，公司收入89.89億元，同比下降0.02%；歸母凈利潤(rùn)12.06億元，同比增長(zhǎng)9.58%。分季度來(lái)看，公司前三季度分別收入28.5億元、31.57億元、29.82億元，第三季度收入環(huán)比下滑5.5%；公司前三季度分別歸母凈利潤(rùn)4.50億元、4.02億元、3.54億元，第三季度歸母凈利潤(rùn)環(huán)比下滑12%。從公司此前公告的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)分析，公司前三季度出版銷售碼洋分別為16.1億、11.7億、13.8億，第三季度同比增長(zhǎng)18%；公司前三季度發(fā)行銷售碼洋分別為10.3億、8.3億、10.3億，第三季度同比增長(zhǎng)24%；公司前三季度游戲銷售收入分別為9.5億、7.9億、7.8億，第三季度同比減少1.3%。由此可知公司第三季度的業(yè)務(wù)下滑依然是受游戲業(yè)務(wù)下滑的拖累，傳統(tǒng)的出版發(fā)行業(yè)務(wù)依然保持著穩(wěn)步增長(zhǎng)。智明星通的核心游戲產(chǎn)品《列王的紛爭(zhēng)》前三季度接連下滑，截止3月、6月、9月的玩家數(shù)分別為27.5萬(wàn)、25.3萬(wàn)、24.3萬(wàn)；月游戲流水分別為1.89億、1.76億、1.67億。該游戲產(chǎn)品變現(xiàn)不佳主要受游戲生命周期進(jìn)入下降期影響，因?yàn)樵摽钣螒蛑鞔蚝Ｍ馐袌?chǎng)，因此受國(guó)內(nèi)游戲政策影響較小。
5.恩捷股份：恩捷股份公告，擬作價(jià)2億元現(xiàn)金收購(gòu)江西省通瑞新能源科技發(fā)展有限公司100%股權(quán)。
【點(diǎn)評(píng)】本次交易將進(jìn)一步提高公司的鋰電池隔離膜的產(chǎn)能。
1、江西通瑞為鋰電濕法隔膜生產(chǎn)企業(yè)，原業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人為蘇州捷力前高管，技術(shù)路線同樣源自日本制鋼所。公司有2條產(chǎn)線基本完成安裝，2條在建，2條設(shè)備已訂購(gòu)，暫未實(shí)現(xiàn)銷售。
2、恩捷本次收購(gòu)江西通瑞，實(shí)際相當(dāng)于以9億價(jià)格（2億現(xiàn)金加7億政府負(fù)債）購(gòu)買6條基膜產(chǎn)線（另有5條涂覆線及土地、廠房），投資額和進(jìn)度優(yōu)于后續(xù)完全自主在無(wú)錫基地?cái)U(kuò)產(chǎn)。江西基地后續(xù)全部調(diào)通后，聯(lián)合上海、珠?；?，公司總產(chǎn)能會(huì)接近13億平。
3、恩捷今年以來(lái)在濕法膜市場(chǎng)份額大幅提升（Q3接近50%），出貨量同比高增，但受產(chǎn)品價(jià)格下滑影響，經(jīng)營(yíng)性凈利潤(rùn)同比增幅有所放緩。預(yù)計(jì)明年國(guó)內(nèi)行業(yè)趨勢(shì)將維持，但公司目前在積極開拓海外客戶，若后續(xù)可以實(shí)現(xiàn)在全球電池供應(yīng)鏈中實(shí)現(xiàn)突破，則盈利預(yù)期有望大幅提升。
4、根據(jù)重組的 《 盈 利 預(yù) 測(cè) 補(bǔ) 償 協(xié) 議 》 上海恩捷承諾 2017-2020 年 凈 利 潤(rùn) 分 別 不 低 于 3.78/5.55/7.63/8.52 億元。2017 年上海恩捷實(shí)際凈利潤(rùn) 3.93 億元，超業(yè)績(jī)承諾 4%。上市公司。2018年Q1-3，公司營(yíng)收16.22億元，同比增長(zhǎng)92.23%， 歸母凈利潤(rùn)3.23億元，增長(zhǎng)215%，扣非1.5億元，增長(zhǎng)72.3%，反映公司的市場(chǎng)地位的提升，公司毛利42.1%，凈利潤(rùn)28.44%，還處于較高水平。但是從行業(yè)上看，隔膜在補(bǔ)貼下降的趨勢(shì)下，價(jià)格也要下降，單位盈利能力將下調(diào)，預(yù)計(jì)價(jià)格可維持，但判斷到11、12月會(huì)有新一輪調(diào)價(jià)。預(yù)計(jì)明年上半年均價(jià)較當(dāng)前水平下降20%，激烈競(jìng)爭(zhēng)下行業(yè)洗牌持續(xù)，公司已經(jīng)成為龍頭具備高占有率，進(jìn)入一線龍頭供應(yīng)鏈，看好其卡位和未來(lái)發(fā)展。未來(lái)空間主要看點(diǎn)在于海外市場(chǎng)的突破。 當(dāng)前公司市場(chǎng)占有率已經(jīng)達(dá)到50%，本次收購(gòu)后達(dá)13億平米，未來(lái)2020年預(yù)期將超過30億平米，2020年全球需求隔膜產(chǎn)能40億平米，公司做了充分的產(chǎn)能準(zhǔn)備，質(zhì)量和產(chǎn)能都能夠滿足大廠商的產(chǎn)能需求，看好公司未來(lái)的市場(chǎng)地位和發(fā)展，市場(chǎng)占有率還可能持續(xù)提高。
6.美的集團(tuán)：前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2057.57億元，同比增長(zhǎng)10.06%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)179億元，同比增長(zhǎng)19.35%。其中Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入631.33億元，同比增加1.01%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)49.63億元，同比增長(zhǎng)18.55%。
【點(diǎn)評(píng)】公司18Q3毛利率、凈利率分別為27.48%、8.41%，同比增長(zhǎng)1.89%和1.12%，盈利能仍在持續(xù)提升。庫(kù)卡并表后經(jīng)過一段時(shí)間整合消化，盈利能力已明顯改善。同時(shí)，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及均價(jià)提升，帶動(dòng)毛利率同比有所提升。公司18Q3銷售費(fèi)用率為11.79%，同比減少0.23%；管理+研發(fā)費(fèi)用率為7.45%，同比增加1.72%，公司在新品研發(fā)上積極投入，同時(shí)庫(kù)卡、東芝的攤銷較同期以有明顯下降，Q3匯率貶值帶來(lái)正向匯兌收益。Q3公司收入端增速明顯放緩，公司積極推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，毛利率同比仍有所提升。長(zhǎng)期看，美的有望成長(zhǎng)為新消費(fèi)品平臺(tái)型公司，公司通過持續(xù)的海外收購(gòu)快速提升全球綜合競(jìng)爭(zhēng)力。
7.蘋果：美國(guó)東部時(shí)間11月1日發(fā)布2018年財(cái)年Q4季報(bào)（即自然年2018Q3）。2018Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收62.9億美元，同比+20%，環(huán)比+18%，略超前期指引；iPhone 2018Q3出貨46.89萬(wàn)臺(tái)，同比+0.4%。展望2018Q4，公司預(yù)計(jì)總營(yíng)收在890億-930億美金，根據(jù)測(cè)算手機(jī)出貨量預(yù)計(jì)落在7200-7500萬(wàn)部，低于去年同期7732萬(wàn)部水平。
【點(diǎn)評(píng)】
1）手機(jī)業(yè)務(wù)
2018Q3銷量4689萬(wàn)部，同比0.4%；季度ASP達(dá)到793美元，同比+28%；手機(jī)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入372億美元，同比+29%，營(yíng)收占比同比+4.26，pcts達(dá)到59%。公司于2018年9月發(fā)布新機(jī)Xs、Xs Max以及XR，其中XR為LCD款，起售價(jià)分別為999/1099/749美元，相對(duì)去年iPhone8/8P/X的699/799/999美元均有所提升，有望彌補(bǔ)銷量增速放緩對(duì)于公司業(yè)績(jī)的沖擊。
展望2018Q4，公司預(yù)計(jì)總營(yíng)收在890億-930億美金，將同比上升0.8%-5%，根據(jù)公司歷史手機(jī)收入比例以及ASP價(jià)格趨勢(shì)，我們預(yù)計(jì)手機(jī)出貨量落在7200-7500萬(wàn)部，低于去年同期7732萬(wàn)部水平。
2）iPad業(yè)務(wù)
季度出貨969萬(wàn)部，Mac季度出貨529萬(wàn)部，新品發(fā)布有望帶動(dòng)換機(jī)。2018Q3，蘋果iPad業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入40.89億美元，同比-15%；季度出貨969萬(wàn)部，同比-6%。
3）Mac業(yè)務(wù)
實(shí)現(xiàn)收入74.11億美元，同比+3.4%；季度出貨529萬(wàn)部，同比-1.6%。公司于近期發(fā)布iPad和Mac新品，新增A12X芯片，全面屏和3Dsensing模組，后續(xù)有望增厚蘋果此兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的收入占比。
4）其他產(chǎn)品業(yè)務(wù)表現(xiàn)突出，服務(wù)類收入超越周期持續(xù)成長(zhǎng)。公司財(cái)報(bào)顯示，2018Q3其他產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入42.34億美元，同比+31%，主要系AirPods、HomePod、Apple Watch等表現(xiàn)向好，其中AirPods預(yù)計(jì)全年銷量將超2600萬(wàn)副，同比增幅約一倍。HomePod方面，根據(jù)Strategy Analytics數(shù)據(jù)上半年出貨量為130萬(wàn)部，市占達(dá)到6%位居第四。Apple Watch方面，根據(jù)Canalys數(shù)據(jù)，2018H1出貨量達(dá)到750萬(wàn)部，預(yù)計(jì)全年在2000萬(wàn)部以上，相對(duì)2017全年的1800萬(wàn)部左右。此外，公司服務(wù)業(yè)務(wù)（包含數(shù)字內(nèi)容服務(wù)、AppleCare、ApplePay等）是業(yè)績(jī)一大亮點(diǎn)，2018Q3實(shí)現(xiàn)收入99.81億元，同比+17%，環(huán)比+4%，回顧歷史表現(xiàn)，服務(wù)業(yè)收入絕對(duì)額從2014Q4的48億元提升至2018Q3的99.81億美元，占營(yíng)收比例已從6%提升至目前的16%。
蘋果的整體手機(jī)銷量保持增長(zhǎng)，服務(wù)和穿戴方面的表現(xiàn)突出，給相關(guān)蘋果產(chǎn)業(yè)鏈電子板塊帶來(lái)市場(chǎng)的支撐，相關(guān)股票已經(jīng)大幅調(diào)整，在貿(mào)易戰(zhàn)緩解之下對(duì)相關(guān)公司的價(jià)值體現(xiàn)。
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