騰訊的三大疑問與思考
文章來源：發(fā)布時間：2018-08-06
三大疑問：
1、游戲業(yè)務能否持續(xù)支撐騰訊的龐大體量？
2、騰訊是否變?yōu)橐患彝顿Y公司？
3、微信支付、騰訊視頻、云計算等新業(yè)務能否打開騰訊未來的增長空間？
深度思考：
1、游戲業(yè)務能否持續(xù)支撐騰訊的龐大體量？
3年前，游戲業(yè)務和社交網(wǎng)絡廣告業(yè)務是騰訊的兩大支柱，時至今日依然為騰訊貢獻了主要收入。在PC端游戲時代，騰訊有《地下城與勇士》、《穿越火線》、《英雄聯(lián)盟》三張王牌，游戲收入保持著高增速，游戲收入占總收入的比重最高點時達到了60%以上。2014-2015年后，隨著移動互聯(lián)網(wǎng)的興起，PC端游戲開始往移動端遷移，這個時期騰訊將自己的PC端游戲改成移動端，但效果不是很好，游戲收入年均增速維持在25%左右。直至2017年，騰訊旗下的《王者榮耀》手游爆發(fā)，2017年全年《王者榮耀》霸占下載榜榜首位置，月流水達到30億，在全球歷史上最賺錢的游戲。當年騰訊游戲收入實現(xiàn)978億，同比增速提升至38.1%。進入2018年，隨著《王者榮耀》的降溫，游戲收入增速開始放緩。
圖：2014-2018Q1騰訊游戲收入及增速
在騰訊的收入結(jié)構(gòu)中，游戲的收入比重逐年降低，2018Q1公司游戲收入占比降至歷史新低的39.1%。騰訊現(xiàn)在可以逐漸扔掉游戲這只暴利拐杖，并仍然能保持優(yōu)異的業(yè)績增速。騰訊在游戲領域已經(jīng)牢牢占據(jù)了霸主的地位，騰訊和網(wǎng)易兩家游戲巨頭的市占率在2018Q1達到了驚人的90%。在《王者榮耀》逐漸降溫的情況下，“吃雞類”游戲接踵而來，未來騰訊將繼續(xù)引領游戲市場的方向。
圖：2014-2018Q1游戲收入占比及公司整體毛利率
投資者曾擔心騰訊短期內(nèi)游戲業(yè)務可能會下滑，但2018Q1財報數(shù)據(jù)再一次證明了騰訊的游戲?qū)嵙Α５谝患径闰v訊游戲業(yè)務實現(xiàn)收入287億元，同比增長26%，其中手游業(yè)務實現(xiàn)68%的高增速。預計未來騰訊游戲業(yè)務仍將繼續(xù)保持較好增速，游戲?qū)⒛芾^續(xù)支撐騰訊的龐大體量。
圖：2018UP發(fā)布會公布了16款手游（紅色代表爆款，橙色為第三方研發(fā)）
2、騰訊是否變?yōu)橐患彝顿Y公司？
在騰訊的財務報表中，有一個科目是“其他收益凈額”，大體反應了公司在投資方面的收入。除2015年外，2013-2018年騰訊的投資收益呈逐年增長態(tài)勢。其中2016年是公司投資快速增長的起始年，該年投資收益增速達到91%。2017年公司投資投資收益增速為4.6倍，創(chuàng)出新高。我們根據(jù)2018年一季報的投資收益*4來估算全年投資收益，得出的結(jié)果是2018年依然可以達到51%的增速。由此看來騰訊在投資方面取得了不錯的成績。
圖：2013-2018Q1騰訊投資收益及增速
由于投資收益是算作凈利潤的，那么我們來看投資收益在凈利潤中占的比重如何。在2013-2018Q1間，騰訊的投資收益占凈利潤比重逐年提高，其中2017年這一比重由此前的個位數(shù)躍升至28%，提高了20個百分點。2018Q1進一步提升至34%。
圖：2013-2018Q1騰訊投資收益占凈利潤比重
由此，有人會懷疑騰訊的凈利潤高增長是不是注入了投資收益的水，那我們就來脫去投資收益這層華麗的外衣，看看騰訊真正的身材是什么樣的。2014-2016年，騰訊含投資收益的凈利潤增速和扣除投資收益的凈利潤增速基本一致。但在2017年，兩者出現(xiàn)了明顯的背離。2017年騰訊凈利潤增速為74%，扣除投資收益的凈利潤增速僅為37%，相較于2016年還有2%的下滑。同樣，2018Q1凈利潤增速明顯高于扣除投資收益的凈利潤增速。看來，脫去這層外衣后，騰訊近幾年沒怎么“胖”。
圖：2013-2018Q1騰訊凈利潤增速及扣除投資收益的凈利潤增速
騰訊之所以大手筆地進行投資，源自于賬上現(xiàn)金越積越多。根據(jù)公司財報顯示，其賬上現(xiàn)金及存款近些年來快速增長，截止2018Q1公司賬上現(xiàn)金達到1425億，是BAT三家中最多的一家。騰訊的投資規(guī)模也是BAT三家中最大的一家。
圖：2014-2018Q1騰訊賬上現(xiàn)金及存款
圖：2016年BAT投資數(shù)目與金額
很多人開始質(zhì)疑騰訊是不是變成一家投資公司了，我們的觀點是：騰訊的投資收益不是公司最初始的目的，而是公司通過資本連接互聯(lián)網(wǎng)個領域后所產(chǎn)生的結(jié)果。騰訊投資的京東、滴滴、美團、起點中文網(wǎng)、貓眼、大眾點評、永輝超市等等都是與其戰(zhàn)略密切相關(guān)。通過資本的鏈接，騰訊投資的各個領域和騰訊原有的社交生態(tài)和泛娛樂生態(tài)可以實現(xiàn)很好結(jié)合，豐富原有業(yè)務品類。此外，騰訊已經(jīng)處在了時代的風口浪尖，這一位置使得騰訊對于任何新興的領域都必須占有優(yōu)勢，不能錯失任何一個領域，否則就可能會被時代所拋棄。例如最近頭條系下抖音的崛起令騰訊不安，騰訊就馬上推出了自己的短視頻平臺“微視”。
因此，雖然從一定程度上說，騰訊的投資收益“裝飾”了騰訊的業(yè)績，但這些投資帶來的不僅僅是收益，還有騰訊在社交與娛樂地位的鞏固與提升，也會進一步拓展騰訊的商業(yè)版圖。且對于互聯(lián)網(wǎng)巨頭騰訊來說，這樣的投資具有持續(xù)性，這樣的收益在一定程度上說也具有持續(xù)性。
3、微信支付、騰訊視頻、云計算等新業(yè)務能否打開騰訊未來的增長空間？
（1）微信支付
根據(jù)2018Q1財報，包含支付和云服務的其他業(yè)務收入達到159.62億元，同比增速為111%。這一領域的收入規(guī)模已經(jīng)接近社交網(wǎng)絡業(yè)務的180億。按照這一增速推演，在今年內(nèi)該業(yè)務收入就將超過社交網(wǎng)絡成為僅次于游戲的第二大收入來源。
圖：2018Q1騰訊業(yè)務構(gòu)成
在支付領域，騰訊的主要收入來源包括線下支付和轉(zhuǎn)賬手續(xù)費。根據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計的中國第三方移動支付交易規(guī)模，2017年將達到98.7萬億，市場體量巨大，且仍將保持50%以上的高增速。在這一領域，微信支付與支付寶處于壟斷地位，其中微信支付的市場份額已超過50%。此外，微信錢包中雖然有借貸、理財、保險等金融產(chǎn)品，但運營效果與支付寶仍相差甚遠，未來該領域?qū)⒂芯薮蟮脑鲩L潛力。
圖：2011-2019中國第三方移動支付交易規(guī)模
騰訊戰(zhàn)略投資的京東、滴滴、美團、起點中文網(wǎng)、貓眼、大眾點評、永輝超市等等流量聚集地都為騰訊提供了豐富的流量入口，而這些應用的在線支付都將通過微信支付實現(xiàn)。隨著騰訊投資的互聯(lián)網(wǎng)公司越來越多，微信支付的渠道也將不斷增加。
根據(jù)胡潤研究院發(fā)布的《2018第二季度胡潤大中華區(qū)獨角獸指數(shù)》，螞蟻金服的估值達到了1萬億元，位居首位。螞蟻金服和微信支付在線下支付的體量相當，因此可粗略判斷微信支付的估值也應在5千億元之上。
（2）騰訊視頻
在線視頻方面，騰訊視頻與愛奇藝雙雄爭霸，而阿里投資的優(yōu)酷土豆則略遜一籌。騰訊視頻的MAU（月活躍用戶數(shù)）超5億人，而付費用戶數(shù)為6259萬人，付費比例僅有12%。隨著用戶付費習慣的逐步養(yǎng)成，騰訊視頻付費用戶數(shù)以超50%的高增速增長，付費比例同步快速提升。今年6月，美國在線視頻龍頭奈飛公司（Netflix）的市值超過傳統(tǒng)媒體迪士尼，預示著在線視頻時代的到來。剛剛登陸美股的愛奇藝上市后一路走高，3個月內(nèi)市值即突破了300億美元，騰訊視頻作為國內(nèi)在線視頻領的龍頭，未來擁有巨大的增長空間。
圖：愛奇藝與騰訊視頻付費用戶數(shù)對比
（3）騰訊云
在云計算方面，騰訊公告2018Q1云服務業(yè)務增速在100%以上。但騰訊云相對于阿里云仍有較大差距。當前騰訊云主要運用在游戲、視頻、電商、O2O等行業(yè)，這些都是騰訊自身涉及與投資的行業(yè)。在2017年8月舉行的騰訊“云+未來”峰會上，騰訊透露未來云服務將進一步涉及政務、企業(yè)、金融等領域。騰訊云業(yè)務未來仍將維持高增長。
圖：2017年上半年中國公有云市場分布
總結(jié)：
在未來較長的時間內(nèi)，游戲業(yè)務仍為騰訊收入的基石，且騰訊在游戲領域的霸主地位確定無疑；騰訊的投資收益一定程度上增厚了公司業(yè)績，但通過資本實現(xiàn)各產(chǎn)業(yè)的連接將使騰訊構(gòu)筑起強大的商業(yè)版圖，顯著提升騰訊的競爭壁壘；騰訊視頻、微信支付和騰訊云等新業(yè)務將接力原有的游戲和社交業(yè)務，成為騰訊打開更大成長空間的突破點。綜上所述，我們長期看好騰訊，并認為騰訊在我國互聯(lián)網(wǎng)領域的卓越競爭力將無可撼動。
免責申明：
本報告版權(quán)歸深圳榕樹投資管理有限公司（以下簡稱“本公司”）所有，未經(jīng)許可任何機構(gòu)和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關(guān)本報告的摘要或節(jié)選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司發(fā)布的完整報告為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告公開發(fā)布當日的判斷，在不同時期，本公司可能撰寫并發(fā)布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司可能會持有本報告中所提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進行交易。本公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態(tài)；本公司將隨時補充、更新和修訂有關(guān)信息及資料，但不保證及時公開發(fā)布。
